Startup exit – Tusind ansigter af faldgruber, indskrevet i kontrakter

Jeg har skrevet en masse om startups, og det endelige mål med disse investeringer er naturligvis exit fra startups. Dette er slet ikke en simpel ting, så nu vil jeg gerne dele nogle casestudier om, hvor sårbar en lille investor er i startups-verdenen, både i forhold til omstændighederne og venturekapitalfonde, og hvor svært det er at opnå et godt exit. Casene nedenfor er alle sket for mig inden for de sidste 5 år, og jeg synes, de er meget lærerige.

I 2021 skabte jeg en komplet startup-portefølje, så i 2025 opdaterede jeg artiklerne om startups baseret på mine virkelige erfaringer. Du kan finde resten af ​​startup-serien her:

1. 🚀Oprettelse af en startup-portefølje enkelt og tydeligt.
2. 🚀Crowdfunding og hvad du behøver at vide om det II.
3. 🚀Drift af startupplatforme i 2025 baseret på reelle erfaringer III.
4. 🚀Crowdfunding og hvad du behøver at vide om det i 2025 IV.
5. 🚀Startup exit – Faldgrubernes tusind ansigter V.

💡Hvor du ser tegnestiftsymbolet, beskriver jeg, hvad der skete, baseret på min praktiske erfaring, fordi jeg finder dette meget mere realistisk end de mange teoretiske begreber, der kan findes på internettet.

Mislykkede startup-exits – Sådan vil de ruinere dig

Når det kommer til startups, er det mest almindelige, man taler om, ekstrem profit versus ekstrem risiko. Hvor meget kostede Revolut, måske er dette det mest kendte eksempel, som blev skubbet højere og højere med penge fra venturekapitalfonde, men små investorer kunne også deltage i det, under forskellige crowdfunding-events gennem Crowdcube-platformen.

Færre mennesker ved, at der ikke blot er en risiko for, at 9 ud af 10 startups fejler i løbet af de første 5 år, men at der også er en langt mere lumsk og langt vanskeligere risiko at håndtere, nemlig kontraktvilkårene. Disse er normalt forskellige for små investorer, engleinvestorer og venturekapitalfonde. Tommelfingerreglen er, at den, der giver flere penge, dikterer vilkårene. Lad os se på to eksempler på, hvad der sker, når disse to sæt investorer giver penge til en startup:

• 👲🏼Små investorer: nomineestruktur, ikke de små investorkontrakter, men platformen (f.eks. Republic (Seedrs), Crowdcube osv.), generelle regler der gælder for alle, generelt er der ingen privilegier, maksimal beskyttelse mod aktieudvanding.
• Angel-investorerDe er placeret mellem de to grupper, og investerer normalt direkte i virksomheder og kæmper for bedre vilkår for sig selv i ledelsen. Dette er muligt fra 25-50.000 GBP i tilfælde af de ovennævnte platforme, men de investerer ofte i startups ikke gennem platforme, med bedre vilkår end små investorer.
• 🏬venturekapitalfonde: direkte investering, de går til startup'en og giver dem et større beløb, til gengæld dikterer de en betydelig del af vilkårene.

Ud fra ovenstående kan det ses, at aktørerne ikke har nær samme forhandlingsstyrke, ligesom Warren Buffett ikke køber aktier for 10 milliarder USD på samme vilkår, som man gør for 10.000 USD. Dette betyder til gengæld, at venturekapitalfonde kæmper for yderligere rettigheder for sig selv, det har jeg allerede skrevet om i forbifarten her, i forbindelse med prærogativer: Startup-investeringer: Alt du behøver at vide om det i 2025 II.

Yderligere rettigheder er prioriterede rettigheder, der kan håndhæves før andre investorers rettigheder eller give bedre betingelser end normalt. Disse omfatter for eksempel de rettigheder, der er nævnt i del II af Startup Investments, men jeg har samlet et par flere uden at påstå at være udtømmende:

• ⚖️Likvidationsret: I nogle tilfælde udbetales de retmæssige ejere før de almindelige aktionærer (dette skete specifikt med startup-virksomheden Curve).
• ⚖️aktiefortegningsret: Hvis aktien skulle blive udvandet, kan investoren stadig indbetale penge for at opretholde forholdet, så deres aktie ikke udvandes (på Republic (Seedrs) platformen er dette næsten altid tilgængeligt for små investorer).
• ⚖️Fortegningsret/tegningsret: også kendt som fortegningsret. Dette er en ret, der giver eksisterende aktionærer førsteret til at købe nye aktier eller eksisterende aktier, der udbydes til salg, før de tilbydes til andre.
• ⚖️Udbytteudbetalingsprivilegium: Hvis startup-virksomheden udbetaler udbytte, er det dem, der har ret til at modtage det først. I mange tilfælde lægges procenter til præferencen (dette er allerede sket på aktiemarkedet, i Berkshire Hathaways tilfælde købte de andel i Occidental Petroleum med en udbyttepræference på 8-9%).
• ⚖️Salgsforpligtelse: Hvis majoritetsejeren skulle sælge virksomheden, ville minoriteten være forpligtet til at forblive i den på de samme vilkår. Investoren ønsker at undgå, at minoriteten blokerer for exit (normalt er standarden, at de ikke kan blokere det).
• ⚖️Medsalgsret: Hvis majoritetsejeren sælger, kan mindretallet kræve at blive taget med sig på samme vilkår. Beskytter mod tab af kontrol.
• ⚖️Deltagelse foretrækkes (PP): Den foretrukne investor får først det investerede beløb tilbage og deler derefter resten igen, som om vedkommende var en almindelig aktionær. Dette er en ekstremt stærk rettighed.
• ⚖️Foretrukket ikke-deltagende (NPP): svagere end PP-rettigheden, har ejeren kun ét valg: enten anmoder han om det investerede beløb tilbage, eller han deler i henhold til sin ejerandel.
• ⚖️Deltagelsesgrænse: PP er begrænset (f.eks. gyldig op til maksimalt 2x returret).
• ⚖️Kontrolrettigheder: Det er primært relateret til udnævnelse af ledere, udover at en given investors samtykke også er påkrævet, hvis startup'en for eksempel ønsker at udstede nye aktier osv. Normalt gives der "bestyrelsesmedlemsrettigheder" ved direkte investeringer, og typisk investerer personer, hvis ekspertise er relevant for virksomheden, et så stort beløb. Efter 25-50.000 GBP/USD/EUR.
• ⚖️Informationsrettigheder: Det er præcis, hvad det lyder som, kvartalsvise og månedlige økonomiske data, ret til at se bøger osv. Det er ikke typisk for startups, men mere normale ledelser leverer normalt kvartalsvise og månedlige rapporter alligevel.
• ⚖️Rettigheder til aktiehandler: Dette er et spørgsmål om rettigheder, og det kan omfatte mange ting, såsom fortegningsrettigheder, rettigheder før udstedelse, præferencerettigheder osv.
• ⚖️Ret til tilbagevenden: indløsningsret kan investoren få virksomheden til at tilbagekøbe aktierne efter en given periode, normalt 5-7 år.
• ⚖️Betal for at spille: Hvis investoren ikke investerer i en ny runde, kan han miste visse præferencer. Det tvinger investoren til at yde yderligere finansiering.

Ud over ovenstående er der andre rettigheder, da en kontrakt kan håndtere alt. Så det er værd at læse dem mere omhyggeligt. Beskytter grundighed dig mod at blive fanget i en fælde? Ikke rigtigt, du vil se hvorfor ud fra eksemplerne nedenfor.

📌I praksis: Retten til at udbetale udbytte er meget sjælden i tilfælde af startups, fordi disse virksomheder normalt brænder penge, ikke producerer dem. Med andre ord, hvis en startup udbetaler udbytte, betyder det også, at virksomheden går ind i en moden fase, for hvis den ikke kan geninvestere pengene i sin forretning, vil den udbetale dem. Jeg kan ikke engang lide udbytte i tilfælde af børsnoterede virksomheder, fordi de skal betale skat af det, men i tilfælde af startups hader jeg dem. Der var kun ét sådant tilfælde, da jeg var tæt på det, det er stadig et spørgsmål om fremtiden, om de udbetaler eller ej, men for mig er dette sandsynligvis en grund til at sælge.

Interactive Brokers Kontoåbning: $200 bonus

Startep exit 1: Likvideret selskab (Wilton London LTD., Crowdcube-platform)

Wilton London var en virksomhed, der producerede bioneutrale rengøringsmidler, som jeg investerede i på Crowdcube-platformen i 2021. Det er et relativt simpelt tilfælde: Virksomheden kunne ikke betale sine kreditorer og gik konkurs, hvilket vi kalder konkurs. I dette tilfælde, fordi kreditorerne har prioritet over ejerne, sælges virksomhedens aktiver under likvidationen, og kreditorerne får betaling herfra. Kreditorer omfatter staten, i England er dette kendt som HM Revenue and Customs.

Du vil normalt modtage to dokumenter fra Companies House til dette formål:

• 👨🏼‍⚖️hvem er likvidatoren, mere formelt "meddelelse om udpegelse af en likvidator i tilfælde af frivillig likvidation initieret af medlemmer eller kreditorer".
• 👛likvidationsdokument, som indeholder en liste over kreditorer og passiver

Det her er en relativt simpel sag, det er det, jeg nævnte tidligere: 9 ud af 10 startups fejler, og det er også det, der skete her, jeg nåede ikke engang til startup-exit her.

📌I praksis: Sagen er den, at Wilton Londons ledelse kommunikerede relativt ofte, der var ingen tegn på fiasko, det skete ret pludseligt, og så boom. Det er den risiko, man løber med startups, det er et relativt simpelt tilfælde.

Startep exit 2: sådan blev værdiansættelsen -99,31% (Hydrate Drinks Group, Republic platform)

Hydrate Drinks Group, tidligere Happy Drinks Co., tidligere Skinny Drinks Group, og før det Skinny Tonic Limited og HALO Drinks Company Limited og HALO Capital Limited 🤣. Jeg synes, navneændringerne allerede er lidt af en mundfuld, men grundlæggende klarede virksomheden sig ikke dårligt. I december 2023 var aktiekursen stadig £14,46, virksomhedens anslåede værdi var £67,4 millioner, men den har haft tab hele tiden og har gjort det lige siden. Så siden grundlæggelsen i 2018 har virksomheden absorberet investorers penge i 7 år, hvilket er ret lang tid at forvandle en idé og en implementering til et overskud.

I andet kvartal af 2024 gav administrerende direktør Ian Milton virksomheden et hurtigt lån på 455 GBP for at overvinde kortsigtede økonomiske problemer. Da virksomhedens likviditet var blevet negativ, måtte den overvindes på en eller anden måde, så de rejste 4,5 millioner GBP gennem en yderligere aktieemission, en optionsemission, der blev gennemført internt, hvilket betød, at tidligere investorer stadig kunne investere i virksomheden. Spørgsmålet er, hvad var aktiekursen på tidspunktet for kapitalindsprøjtningen? Vent nu: 0,01 GBP, hvilket repræsenterer -99,31%, et brutalt værditab. Hvor meget skulle "aktien" stige for at vende tilbage til sin oprindelige værdiansættelse? Omtrent 146.700 % eller 1467 gange!

Virksomhedens værdi faldt fra 67,4 millioner GBP til 466.000! GBP, så den rejste kapital var ti gange så stor. Dette lægges normalt til virksomhedens værdi, så det stiger til omkring 5 millioner GBP. Dette er forkert, for hvis virksomheden brænder dette af igen, eksisterer værdiansættelsen i virkeligheden kun på papiret, da man ikke kan komme ud af det til en rimelig pris. Selvom der er et sekundært marked på Republic-platformen, falder prisen der naturligvis også til den nuværende værdiansættelse. Kapitalrejsningen involverer naturligvis aktiefortynding, som alle har ret til at forhindre fortynding imod, dette er aktiefortegningsret, med andre ord, jeg kunne have skudt penge ind, hvis jeg havde troet, at der rent faktisk ville komme noget ud af det.

📌I praksis: Hvorfor opstod hele denne situation? Fordi virksomheden ikke kunne få tapperiet op at køre, og dette fremstod som en enorm sunk cost på virksomhedens balance, plus ordrerne har også en del kortsigtede omkostninger, flasker, emballage osv. Lærdommen er, at det er meget vanskeligt at investere i virksomheder, der producerer fysiske produkter, hvilket er grunden til, at jeg kun har et par GBP-følgerpositioner i dem for at lære af sådanne fejl.

Havde ledelsen ret? Faktisk, ja, fordi de indskød et mellemlån på ~500 GBP, indkaldte de ikke yderligere venturekapital, men trøster det nogen? Nej, fordi værdiansættelsen er sunket til grunden, fortsætter virksomheden med at kæmpe. Hvad er der sket siden da? Trommehvirvel? Endnu en runde kapitalrejsning, yderligere 3 millioner GBP, men nu til en værdiansættelse på 5 millioner GBP, da de rejste 4,5 millioner GBP blev føjet til de tidligere 500. Selvfølgelig er dette ikke et exit fra en startup endnu, fortsætter historien. Så længe musikerne spiller, danser folket, men intet varer evigt.

Interactive Brokers Kontoåbning: $200 bonus

Startep exit 3: næsten lykkelig slutning med -90% (Nordic Oil, Republic platform)

I 2021 investerede jeg i Nordic Oil, en virksomhed der laver CBD-produkter og andre kosttilskud. Så kom nedturen i 2022-2024, og de fleste CBD-startups gik konkurs, og Nordic Oil begyndte også at lide. I starten af ​​2025 blev virksomheden opkøbt af Frank Otto, der er tilknyttet Otto Group, hvilket ofte kaldes en exit i startup-kredse. Dette er normalt den lykkelige slutning for en startup, men lad os se, hvad der skete med værdiansættelsen:

• 📈I 2021: Aktiekursen var 8,9 EUR
• 📉I 2025: Aktiekursen var EUR 0,89, hvilket er -90%

I dette tilfælde led både grundlæggere og ledere dog tabet på 90%, så der var ingen præferenceret for investorer eller andet trick i kontrakten. Transaktionen var en 100% kontantopkøb, så der var ingen aktieudvanding eller lignende, så minoritetsaktionærerne ikke ville lide yderligere tab, som det var tilfældet med Happy Drinks, hvor kapitalindsprøjtningen involverede aktieudvanding. Administrerende direktør tilbød også at kompensere for tabet på -90% med deres produkter, hvilket de gjorde.

Kan vi kalde dette en lykkelig slutning? Ikke rigtigt, fordi:

• 💵mange ville have været gladere for kontanter
• 🫰🏼der var omkostninger forbundet med både at købe aktien og at sælge den
• 🤑De fejlede med 4 års alternativomkostninger

📌I praksis: Ovenstående tilfælde er stadig et af de sjældne positive udfald, da ledelsen ikke havde nogen kontraktlig forpligtelse til at kompensere aktionærerne med produkter. Dette er en gestus, fordi de også forventede højere afkast fra Nordic Oil., hvilket ikke fungerede, men det sker jo, sådan er startups. Så de gjorde, hvad de kunne i den givne situation, det her er et acceptabelt exit fra startups.

Interactive Brokers Kontoåbning: $200 bonus

Startup exit 4: udførelse med yderligere rettigheder (Curve Ltd., Crowdcube-platform)

Jeg lod det værste ligge til sidst, fordi jeg mener, at denne sag er den mindst fair over for investorerne, og den involverer også et relativt kendt fintech-firma, Curve, som også udsteder bankkort. Jeg investerede første gang i dem tilbage i 2019, og øgede derefter min position i 2021, men der har ikke været nogen crowdfunding-runde siden da.

Der har allerede været tegn på, at Curves ledelse ikke er den mest korrekte i verden, herunder:

• 🤔De lovede konstant for meget i forhold til de tal, de leverede, ikke engang en lille smule
• 🗞️Der var praktisk talt ingen væsentlige oplysninger om, hvad der skete i virksomheden, nogle gange ankom der et meningsløst brev.
• 🏦så ups, i november 2025 blev det annonceret, at virksomheden var blevet solgt til Lloyds Banking Group, men detailinvestorer ville ikke få noget ud af dette!

Hvordan er det muligt, at hvis en virksomhed sælges, taber en investor stadig 100% i tilfælde af et exit? Du har sikkert allerede gættet det på grund af de særlige fortegningsrettigheder, der er nævnt tidligere. Og det er vigtigt at se den kronologiske rækkefølge her, især fordi der på Crowdcube, i modsætning til Republic, ikke er noget sekundært marked, så investorer ikke kan exitere deres investering:

• 🔼2019: I. Crowdcube crowdfunding-runde
• 🔽2021: II. Crowdcube crowdfunding-runde
• ⏬2024: Hanaco venturekapitalfond og andre store investorer modtager særlige rettigheder, herunder præemption ved likvidation

Som du kan se, kan en eksisterende investor ikke gøre noget mod senere begivenheder, og virksomheden er ikke engang forpligtet til at dele kontraktens indhold med andre investorer. Dette er en meget grim ting, fordi det kan presse små investorer ud af spillet, så det er ikke kun udvanding, der er meget farligt, men også sådanne særlige tilbud. For først at citere fra brevet skrevet af Crowdcube-platformen:

"I denne overtagelse, Købsprisen er kun tilstrækkelig til at opfylde kravene fra nogle præferenceaktionærer. Transaktionsprovenuet forventes at blive fordelt mellem:

Visse private og venturekapital/virksomhedsinvestorer

Medlemmer af virksomhedens ledelsesteam, inklusive grundlæggeren

Restværdien vil være nul når disse tidligere krav er afgjort. I praksis betyder det, at din investering i virksomheden gennem Crowdcube-nomineringen vil ikke resultere i noget økonomisk afkast og bør betragtes som et tab." – Crowdcube

Og dette uddrag stammer fra et brev til investorer fra Curve Ltd.:

"I 2024 gennemførte virksomheden en finansieringsrunde, der introducerede en yderligere klasse af udvandende præferenceaktier, der har højere likvidationspræferencer end de eksisterende præferenceklasser. Disse præferenceaktier blev tilbudt til et udvalgt antal investorer, herunder Hanaco og andre eksisterende aktionærer med fortegningsret. 

Selskabet har bekræftet, at Crowdcubes nominerede investorer ikke kunne deltage. Disse nye præferenceaktier udvidede yderligere prioritetsstakken forud for de ordinære aktier, der ejes af Crowdcube-investorer. – Kurve

Konklusionen af ​​ovenstående er, at små investorer ikke havde nogen chance for at undgå ovenstående 100% tab, og desuden led de dette uden egen skyld. Vidste Hanaco i 2024, at dette ville ske om 1 år? Vi får det aldrig at vide, og jeg tror ikke, det betyder noget, det er nok, hvis du drager læren af ​​det: din skæbne i tilfælde af startups ligger ikke kun i dine hænder.

📌I praksisJeg vil gerne tilføje to tanker til ovenstående case, og begge er relateret til risikoreduktion. Den ene er, at i tilfælde af en startup kan man simpelthen ikke have en koncentreret portefølje, man er nødt til at diversificere, fordi i tilfælde af en portefølje på 20 poster med samme positionsstørrelse er det kun et tab på 5%. Og desværre kan Curve-historien tilskrives et relativt almindeligt exit-resultat for startups, da de fleste virksomheder satser på små investorers interesser fra et højt punkt.

Oversigt over opstartsafslutning

Som du kan se ovenfor, bringer et exit fra en startup ikke altid forløsning. Faktisk er der mange udfald, hvor selv med et vellykket exit simpelthen ikke er nogen profit, og faktisk er det ret nemt at tabe sine penge, men der er selvfølgelig også positive eksempler, bare meget færre. Lærdommen er helt sikkert at diversificere sin kapital og begrænse mængden af ​​penge, der investeres i individuelle virksomheder. Ellers kan man stå over for grimme fald, og her kan man ikke sidde faldet ude som på aktiemarkedet, men i stedet kan man flyve til -100%.

Bagsiden af ​​sagen er selvfølgelig, at brutal fejlprisfastsættelse kan føre til høje afkast, men med en enorm risiko. Men jeg vil tale om de positive eksempler i et andet indlæg.

---

Ofte stillede spørgsmål (FAQ)

Hvad er en startup-exit?

En exit fra en startup er det øjeblik, hvor en virksomheds tidlige investorer og grundlæggere forlader virksomheden: deres aktier sælges eller på anden måde konverteres til kontanter eller et likvidt aktiv. Det er i bund og grund det "kontant-ved-levering"-øjeblik, hvor virksomhedens markedsværdi bliver tydelig.

Hvad er former for en startup-exit?

De mest almindelige former er opkøb (M&A), børsnotering (IPO), ledelseskøb (MBO), sekundært salg til en anden investor og, mindre almindeligt, likvidation. Hver form har en forskellig logik og økonomisk resultat.

Er opkøbet en exit?

Ja, et opkøb er en klassisk exit. I dette tilfælde køber en anden virksomhed startup-virksomheden eller dens aktier, og investorerne modtager deres andel af købsprisen. Opkøb tegner sig for langt størstedelen af ​​startup-exits på verdensplan.

Hvad sker der med en startup i tilfælde af en børsnotering?

Under en børsnotering bliver virksomhedens aktier offentligt handlet. Investorer kan typisk sælge deres aktier efter en bindingsperiode og realisere provenuet. En børsnotering er ikke kun en økonomisk exit, men også en ændring af status: virksomheden fungerer nu som et børsnoteret selskab med langt strengere gennemsigtigheds- og rapporteringskrav.

Betragtes en solgt virksomhed som en succesfuld startup-exit, selvom den er mindre værd end før?

Formelt set ja, da exittet har fundet sted. Men i forretningsmæssig forstand betragtes det ikke nødvendigvis som en succes. Hvis virksomheden tidligere har modtaget en højere værdiansættelse, men ender med at sælge til en lavere pris, er det mere sandsynligt, at den vil blive betragtet som en fiasko eller en tvungen exit. Afkastet til investorerne afgør, hvor succesfuld exittet er.

Kan venturekapital fortrænge små investorer i tilfælde af en startup-exit?

Under visse strukturer, ja. VC'er kan opnå privilegier (likvidationsprioritet, likvidationspræferencemultiplikator, anti-udvanding), der vil opfylde deres penge og afkast først ved exit. Hvis købsprisen er lav, modtager små investorer muligvis ingenting.

Hvilke yderligere rettigheder kan en venturekapitalfond opnå i forhold til en traditionel investor?

Ja. Disse omfatter 1×–3× likvidationspræference, deltagelsesprioritet (VC'en får først sin investering tilbage, derefter aktier i den resterende del), udvandingsbeskyttelse, vetorettigheder, stemmeret på bestyrelsesmøder eller retten til at blokere visse transaktioner. Alle disse påvirker i væsentlig grad de penge, der udbetales ved exit.

Hvis et selskab likvideres, tæller det så som en exit?

Dette er også en form for exit, men ikke den positive slags. Likvidation betyder, at virksomheden opløses, dens aktiver sælges, og provenuet bruges til at betale kreditorer og, hvis der er noget tilbage, aktionærer. I de fleste tilfælde går investorernes penge tabt.

Kan jeg miste mine penge under en exit fra en startup?

Ja. Hvis virksomhedens værdi på exittidspunktet er mindre end den investerede kapital, eller hvis venturekapitalens likvidationsprioritet absorberer de penge, der tilkommer mindre aktionærer, kan investeringen gå helt tabt. Startup-investering er per definition højrisiko, så du accepterer dette på investeringstidspunktet.

Hvad koster en exit?

Omkostningerne ved et exit afhænger af transaktionstypen, men inkluderer ofte advokatsalærer, rådgivningsgebyrer, investeringsbankprovisioner, due diligence-omkostninger, skatter og platformadministrationsomkostninger, hvis du har investeret via crowdfunding. I tilfælde af et opkøb kan dette variere fra et par procent til op til 10 procent af købsprisen, og i tilfælde af en børsnotering kan de samlede omkostninger være endnu højere.

---

Juridisk og ansvarserklæring (alias ansvarsfraskrivelse): Mine artikler indeholder personlige meninger, og jeg skriver dem udelukkende til min egen og mine læseres underholdning. Artiklerne, der offentliggøres her, udtømmer på ingen måde omfanget af investeringsrådgivning. Jeg har aldrig haft til hensigt, har ikke til hensigt og vil sandsynligvis ikke give sådan rådgivning i fremtiden. Det, der er skrevet her, er kun til orientering og bør IKKE opfattes som et tilbud. Meningsudtrykket betragtes på ingen måde som en garanti for at sælge eller købe finansielle instrumenter. Du er ALENE ansvarlig for de beslutninger, du træffer, og ingen andre, inklusive mig, påtager sig risikoen.