Bilgisayar Modelleme Grubu (TSX:CMG) Temelleri, Genel Bakış
GÜNCELLEME: 2025.10.14
Computer Modelling Group, petrol ve gaz şirketlerine, öncelikle görüntü analiz yazılımı biçiminde BT hizmetleri sağlayan bir Kanada yazılım şirketidir. Sondaj için modeller oluştururlar, tabaka desenleri çizerler, sondaj yönünü, suyun nereye geri itileceğini (kırılma prosedürleri durumunda) belirlerler ve çeşitli diğer görüntüleme tekniklerinde yeteneklidirler. Merkezleri Kanada'nın Alberta kentindedir, 178 kişiyi istihdam ederler ve gelirlerini öncelikle lisanslı simülasyon yazılımlarından - CMOST-AI, IMEX, GEM, STARS, CoFlow, Builder ve WinProp - elde ederler. Dünya çapında 60 ülkede ortakları vardır ve yaklaşık 100 üniversiteyle iş birliği yaparlar. Şirketin ayrıca yazılımla ilgili bir danışmanlık ve eğitim kolu vardır. 1997'den beri halka açık bir şirkettir ve halka arzı 18 Mart'ta gerçekleşmiştir. Hisse senedi ayrıca CMG.TO ve TSE:CMG, ikincisi Interactive Brokers'da, borsada işlem görmektedir.
Piyasa değeri: 565 milyon CAD (temel olarak CAD cinsinden)
Yatırımcı İlişkileri: https://www.cmgl.ca/investors/
📒İçindekiler📒
Daha uzun içeriklerde gezinmenizi kolaylaştırmak için bir içerik tablosu oluşturdum:
- Bilgisayar Modelleme Grubu (TSX:CMG) Uzmanlıkları
- Computer Modelling Group (TSX:CMG) nasıl para kazanıyor ve hangi pazar avantajlarına sahip?
- Bilgisayar Modelleme Grubu için Metrikler (TSX:CMG).
- Bilgisayar Modelleme Grubu (TSX:CMG) satın alımları
- Bilgisayar Modelleme Grubu Yönetimi (TSX:CMG)
- Rakipler: Bilgisayar Modelleme Grubunun (TSX:CMG) Rakipleri
- Computer Modelling Group (TSX:CMG) hangi risklerle karşı karşıyadır?
- Bilgisayar Modelleme Grubu (TSX:CMG) değerlemesi
- Önemli haberler ve son çeyrek
- Computer Modelling Group (TSX:CMG) hakkında diğer ilginç gerçekler
〽️Pazar segmenti analizi〽️
Bu bölümde, pazar segmentinin dinamiklerini, nasıl işlediğini, ana oyuncularının kim olduğunu ve söz konusu pazar oyuncularının hangi olumlu veya olumsuz gelişmelerle başa çıkmak zorunda olduğunu inceliyorum. Şirketleri daha derinlemesine analiz etmeyeceğim ancak bireysel şirketlerin pazar paylarına değineceğim.
Computer Modelling Group oldukça belirli, uzmanlaşmış bir yazılım pazarında faaliyet göstermektedir: petrol ve gaz şirketlerine görüntüleme yazılımı tedarik etmektedirler. Konuyla pek aşina olmasam da, CMG web sitesindeki materyalleri okuduğumda, şirketin rezervuar simülasyon yazılımı üretimiyle uğraştığını gördüm - bu da akışkan akışının bilimidir. Bu, yeraltı boşluklarında akan gazların ve akışkanların konumunu, katmanlardaki konumlarını ve benzerlerini analiz etmeyi içerir. Aşağıdaki şekil, yazılım 3B modelinin gerçekte nasıl göründüğünü göstermektedir:
💡Önemli olan, yazılımın hangi katmanlarda ne kadar gaz, petrol ve diğer sıvıların bulunduğunu tahmin etmek için kullanılabilmesidir, çünkü örneğin, kaya katmanları arasına su enjekte edilerek yüksek basınçla parçalanan kırma teknolojisi kullanılarak şist yağı üretilir. CMG'nin yazılımı bu tür operasyonları simüle etmek için iyidir, ancak öncelikle şirketlerin ham maddeleri nasıl çıkaracaklarını söylemek için iyidir, yani bir tür rota planlaması uygularlar. Petrol üretiminde arama ve sondaj yapan şirketler için en büyük maliyetlerden biri, test sondajlarının bazılarının başarısız olmasıdır, bu nedenle şirketlere önemli miktarda paraya mal olurlar. CMG'nin yazılımı bu başarı oranını artırmaya yardımcı olur ve fiyatlandırması sondaj maliyetleriyle karşılaştırıldığında çok düşüktür.
Bireysel adımların ve teknolojilerin birbirini tamamladığını bilmek önemlidir, ancak herkes her şeyi bilmez. Bazı insanlar yalnızca modelleme yapar, bazıları sismik verileri işler, bazıları görüntüleme, sondaj desteği ve özel jeolojik verilerin yorumlanmasını anlar. Dahası, bunların hepsi tam olarak hangi alanda ve nasıl keşfedildiklerine göre de ayrılır. Geleneksel keşif, şist yağı, petrol kumları, derin deniz sondajı veya tam olarak neyin odakta olduğu önemli değildir.
Geleneksel bir sektör olması nedeniyle, yüksek bilgi işlem kapasitesi gerektirmesi nedeniyle tüm bu süreçlerin tek bir çatı altında, ortak bir platformda organize edilmesi ve buluta taşınması yönünde çalışmalar yapılıyor.
CMG tarafından kullanılan yazılımlar:
- IMEX: konvansiyonel petrol sahaları için akışkan akış simülatörü.
- MÜCEVHER: Karmaşık gazla çalışan ve geleneksel olmayan çıkarma teknikleri için gelişmiş simülatör.
- YILDIZLAR: Özellikle petrol kumları ve ağır petrol üretiminin simülasyonunda oldukça kullanışlı olan termal simülatör.
- Ortak Akış: Entegre simülasyon platformu (yukarıda belirtilen süreçleri bir araya getiren).
☝️ CMG'nin bir diğer faaliyeti de Kasım 2024'te Sharp Reflection'ı satın alarak girdikleri BHV segmentidir. BHV, rezervuar simülasyon modellemesine çok benzer, farkı çıkarma yöntemini belirlememesi, ancak petrol ve gazın belirli modellere dayanmasıdır, bu nedenle yataklardaki sondaj noktalarını belirlemeye yardımcı olur. Yukarıdakiler yalnızca malzemelerin çıkarılmasında değil, aynı zamanda örneğin karbondioksitin pompalanmasında ve jeotermal enerji için gereken sıcak suyun yerinin belirlenmesinde de kullanılabilir.
Yukarıdaki faaliyetler, değiştirilmesi çok zor olan bir hizmet olan sözde "görev kritik" unsurlardır; bu nedenle şirketin sözleşmeleri hizmetler için %65 ve yazılım lisansları için %71 oranında yenilenmektedir ve Computer Modelling Group (TSX:CMG) en büyük petrol şirketlerinin %100'ünde mevcuttur - bunlara Yedi Kardeşler de denir: Exxon, Shell, Total, BP, Chevron, ENI, ConocoPhillips - ve en büyük on ulusal petrol şirketinin %90'ında mevcuttur. Kendi niş pazarlarına neredeyse tamamen hakimler ve büyük oyuncularla göreceli bir tekel konumundalar. (aslında düopolist, ileride göreceğiniz gibi).
Aşağıdaki şekil, geliştirdikleri ve kullandıkları uygulamaları göstermektedir, ilginçtir ki son üçü şirket tarafından satın alınmıştır:
Sektörün hangi alanına bakarsak bakalım, bir şey kesin: Petrol fiyatlarındaki dalgalanmalar CMG'nin gelirini de büyük ölçüde belirliyor ve bu dalgalanmalar kısmen CMG'yi takip ediyor, ancak korelasyon tam değil. Maliyetlerin aslan payının yazılımdan değil, sondaj kulesinin üst yapısının inşasından, test sondajından, bakım vb. kaynaklanması nedeniyle şirketler rastgele test sondajından çok yazılım analizine güvenme eğilimindedir.
☝️Bu, riski azaltabilir ve başarılı sondaj olasılığını, orada bulunan petrol ve gaz miktarını vb. artırabilir, böylece süreç genel olarak optimize edilebilir.
2 yılında bir kuyunun maliyeti, sağlam zeminde mi yoksa suda mı açılacağına bağlı olarak 20 ila 2025 milyon ABD Doları arasında olacakken, 100 yıl önce bir Schlumberger Petrel lisansının maliyeti 7 bin ABD Dolarıydı (Rezervuar Analizi Lisans maliyetleri), ve SLB Eclipse 40K/yıl/kullanıcı, en azından bulduğum veriler bu yönde. Sanırım şimdi bunun iki katına bakıyoruz, ki bu 2-20 milyonluk bir matkapla karşılaştırıldığında hala gülünç bir miktar.
CMG'nin yazılımını biraz Texas Instruments'ın ucuz devre bileşenlerine benzetiyorum: toplam maliyetle karşılaştırıldığında büyük bir miktar değil, ancak makinenin çalışması için olmazsa olmaz, dolayısıyla şirket fiyatlarını artırsa bile maliyet şirketler tarafından fark edilmeyecek, bu da sismografi/akışkan analiz yazılımlarında hemen hemen aynı.
SaaS modeli nedir?
"Biz buna SaaS (abonelik tabanlı) model diyoruz. Bu, müşterilerin abonelik çerçevesinde belirli aralıklarla (aylık, yıllık vb.) elektronik lisans satın aldığı ve karşılığında sürekli yazılım güncellemeleri ve geliştirmeleri aldığı bir satış modelidir. Yazılım buluttan erişilebilir, yani müşteriye değil şirkete aittir" - Adobe makalesinde yazdığım gibi (Adobe Inc. (ADBE) Hisse Senedi Analizi).
💡Tüm gaz ve petrol endüstrisi yazılım modernizasyonunda ciddi anlamda geride kaldı. Eski, devasa yazılımlar kullanıyorlar, yapay zeka yok, makine öğrenimi yok, bulut tabanlı simülasyonlar yaygınlaştı. Gördüğünüz gibi, bu sektörde inovasyon yaygın değil, şirketler çok sayıda eski yazılım kullanıyor ve bunun nedenlerinden biri de simülasyonların aşırı karmaşık olması. Diğer şeylerin yanı sıra, fizik, matematiksel modelleme, jeolojik araştırma ve çeşitli mühendislik sektörlerini anlamanız gerekiyor. CMG daha önce gelirinin çoğunu "kutulu" ürünler satarak elde ediyordu. Yazılım sektörüne bakarsak, daha ciddi şirketler çok uzun süredir bir SaaS modeliyle faaliyet gösteriyor, yani yazılım erişimini kutulu bir ürün olarak değil, bir hizmet olarak sağlıyorlar.
Açıkçası, bunu hiçbir yerin ortasında, bir petrol sahasında uygulamak oldukça zordur, çünkü sahada ölçüm yaparsınız ve ardından gerçek hesaplama kapasitesinin olduğu ofiste simülasyonunu yaparsınız, ancak tüm bunlar verileri doğrudan buluta yüklerseniz çözülebilir. Bunu çözmek için CMG, 2023'te bulut tabanlı ve derin öğrenme algoritmaları konusunda uzmanlaşmış bir şirket olan Bluware-Headwave Ventures adlı bir şirketi satın aldı ve bir yandan yazılımlarını buluta taşımaya başladılar, diğer yandan da yapay zekayı karar alma süreçlerine entegre ettiler. Bunun iyi bir şey olup olmadığını bilmiyorum, çünkü bu mesleğe aşina değilim, ancak şirketin serbest nakit akışının %25'inin rekabette önde kalmak için yıllardır araştırma ve geliştirmeye gittiği gerçeğinden yola çıkarak, bu kötü bir yön gibi görünmüyor.
2024 yılında, esasen sismik verileri işleyen ve yorumlayan bir şirket olan Alman bir şirket olan Sharp Reflection GmBh'yi de satın aldılar. Bu, pratik olarak, makaledeki üstteki resimde görebileceğiniz gibi, sismik verileri modellemek ve ardından görselleştirmek ve yorumlamak için süper bilgisayarlar kullandıkları anlamına geliyor. Bunlar yalnızca gaz ve petrol endüstrisinde değil, aynı zamanda örneğin hidrojen üretiminde de kullanılabilir. Görüntüdeki EOR, Enhanced Oil Recovery'nin kısaltmasıdır ve kırılma gibi gelişmiş petrol çıkarma tekniklerini ifade eder. Bu nedenle görüntüde çok sayıda piktogram var, çünkü petrol endüstrisinde birbirlerinden ayrıdırlar, yani geleneksel sondaj, ağır petrol, açık deniz petrol sondajı, kırılma, toprağa CO2 enjeksiyonu - karbon yakalama -, jeotermal enerji ve hidrojen üretimi de repertuarlarına dahildir.
🙋♂️Bilgisayar Modelleme Grubu (TSX:CMG) Uzmanlıkları🙋♂️
Bu bölümde, incelenen firmanın hangi uzmanlık alanlarına sahip olduğu, pazardaki konumunun ne olduğu ve rakiplerinden farklı bir şey yapıp yapmadığı inceleniyor. Eğer öyleyse, bu durum nasıl ve ne şekilde gerçekleşiyor, bu durum operasyonları üzerinde nasıl bir etki yaratıyor?
Computer Modelling Group (TSX:CMG), şu anda petrol ve gaz sektörüne, özellikle rezervuar simülasyonu ve modellemesine odaklanan bir Kanada yazılım şirketidir. Şirket, 1978'de Calgary Üniversitesi'nin altında bir araştırma kuruluşu olarak başladı ve ticari faaliyetleri (rezervuar simülasyon yazılımı lisanslaması) 1997'de bir halka arz yoluyla CMG'ye devredildi (kâr amacı gütmeyen faaliyetler Foundation CMG ve daha sonra Energi Simulation'ın sınırları içinde kaldı. CMG ile finansal ilişkileri yok, ancak işbirlikleri devam ediyor).
🏫CMG yazılımının avantajı, Kanada ve özellikle üniversite kökenlerinden gelir. CMG, dünya çapında 100 üniversitedeki öğrencilere ücretsiz yazılım erişimi sağlar - Texas A&M, Adelaide Üniversitesi, Stanford, Imperial College vb. Bu ayrıca, çoğu üniversitenin mühendislik bölümlerinde CMG yazılımını kullandığı ve mühendislerini bu yazılım üzerinde eğittiği anlamına gelir, bu nedenle yeni mezunlar zaten temel CMG yazılım bilgisine sahiptir, bu nedenle doğal olarak bunu teşvik edeceklerdir. Ürün, alışılmadık rezervleri modellemede güçlüdür - bu, yukarıdaki piktogramlarda da görülebilir - bu muhtemelen Kanada'nın kaynak tabanının çok sayıda petrol kumu ve şist yağı gibi diğer alışılmadık kaynakları içermesinden kaynaklanmaktadır. Daha önce petrol şirketleri hakkında sektörün işleyişini ayrıntılı olarak incelediğim iki makale yazmıştım (OPEC, petrol stokları és Petrol Hisseleriyle Petrol Oynamak). Önceki yönetim yorumlarına göre, geleneksel olmayan petrol ve gaz ürünlerinin pazar payı şirketin genel pazar payından daha büyüktür. Nicel olarak, bu şuna benzer:
〽️Uygulamaya göre geleneksel gaz ve petrol endüstrisi rezervuar simülasyon yazılımı pazarındaki pazar payı:
- Schlumberger (Eclipse Çözümü): 55%
- CMG: 35%
İkisi birlikte: 90%
- Güncel olmayan yazılıma sahip rakipler: Halliburton, Baker Hughes
- küçük oyuncu: ResFrac (Altria Venture Group tarafından finanse ediliyor, tütün şirketiyle hiçbir ilgisi yok)
- Rock Flow Dynamics: Schlumberger Eclipse kopyası, yıllık yaklaşık 50-75 milyon USD (Rus yazılım şirketi, özel, bu nedenle verileri yalnızca tahminidir, kesin bilgi yoktur. Mevcut siyasi durumda, bunun bir Amerikan/Kanadalı şirkete ait bir ürüne karşı kullanılma olasılığının kesinlikle 0 olduğunu görüyorum)
- CBInsights'a göre diğer rakipler (CBInsights, ciddi bir şey yok, çoğunlukla yeni başlayanlar)
Geleneksel olmayan gaz ve petrol rezervuar simülasyon yazılımı pazarında (şeyl yağı, kırılma, petrol kumları)
- CMG: 50%
- Schlumberger: 40-45%
Ve eğer ağır petrole filtre uygularsak, Kanada'daki en büyük 20 petrol şirketinin tamamı CMG yazılımını kullanıyor.
Simülasyonları çalıştırmanın çok fazla veri gerektirdiğini ve bu verilerin büyük oranda bu iki şirkete ait olduğunu ve bu nedenle pazarlarına girmenin son derece zor olduğunu belirtmek önemlidir, çünkü bu veriler başka hiç kimse tarafından erişilebilir değildir ve elbette bu iki şirket verilerini ve deneyimlerini rakiplerine aktarmayacaktır. Bu nedenle, geçiş maliyeti çok yüksektir, çünkü ya bir şirkete ya da diğerine gidersiniz ve tipik bir düopolist pazar yaratırsınız.
Elbette, rezervuar simülasyon pazarının ne kadar büyük olabileceğini ve ne kadar büyüyebileceğini de merak ediyordum. Bu elbette CMG'nin simülasyon yazılımının ötesine geçiyor ve yazılım, jeofizik veri analizi, mühendislik danışmanlığı, sondaj veri analizi, petrofizik incelemeleri ve donanımı da içeriyor, bu nedenle Bilgisayar Modelleme Grubu (CMG) tarafından tüm pazarın ele geçirilmesi mümkün değil.
Net bir veri bulamadım ama Fortune Business Insights'ın analizi oldukça iyi bir tahmin sunuyor (Rezervuar Analizi). 2018 yılında pazar büyüklüğünün 3.13 milyar ABD doları olduğu tahmin ediliyordu ve bu rakamın ABD'de 2023 yılına kadar beş katına çıkabileceği belirtiliyor. CMG, Kanadalı bir şirket olduğu için çalışmaya dahil edilmedi ancak başka bir yerde listeleniyor (Pazar Araştırması Gelecek analizi) Bu yılki verileri 6.64 milyar USD olarak okudum, büyümesi ise %5.13-7.92 arasında. Pazarın yılda %5-8 büyüyebileceğini söylersem muhtemelen yanılmış olmam, ki bu elbette oldukça büyük bir fark. 128 milyon CAD - 90 milyon USD geliri olan bir şirket bu kadar büyük bir pazarda yine de çok büyüyebilir ve tabii ki ek pazarlara girme fırsatı da var.
CMG'de en ilginç olan şey ise 178 çalışanın yarısının Ar-Ge'de çalışıyor olması, yani Ar-Ge alanının çok büyük olması ve gelirlerinin %20'sinden fazlasını buna harcıyorlar.
Bunun petrol ve gaz sektöründe faaliyet gösteren bir şirket olduğu aşikar, bu yüzden petrolle olan korelasyonunu görmek için TradingView'da bir fiyat grafiği çizdim. Görselde Computer Modelling Group'un (TSX:CMG) WTI ham petrol ve Kanada ham petrol fiyat endekslerindeki değişimleri görebilirsiniz, CMG'nin hisse senedi fiyatındaki hareketle çok fazla korelasyon yoktur. Bu bir bakıma mantıklıdır, çünkü bu bir SaaS yazılımıdır ve bir petrol işi değildir.
☝️Computer Modeling Group'u benim için geleneksel petrol şirketlerinden çok daha çekici kılan şey, büyük petrol şirketlerinin aksine, sermayesi düşük bir işletme olması, çünkü büyük petrol şirketleri sermaye harcamaları açısından yoğun olduğundan, işlerini sürdürmenin maliyeti çok yüksek değil. CMG, tam da sevmediğim risk faktörünü ortadan kaldırıyor.
İlginçtir ki, on yıl önce CMG'nin geliri 85 milyon CAD iken, 66 milyon CAD'ye düştü. 2016'da petrol fiyatlarında oldukça büyük bir düşüş yaşandı ve bu hisse senedi fiyatına açıkça yansıdı. Ancak paniğe kapılmaya gerek yok çünkü hisse senedi fiyatı halka arzdan bu yana %21.1 CAGR arttı.
💰Computer Modelling Group (TSX:CMG) nasıl para kazanıyor ve hangi pazar avantajlarına sahip?💰
Bu bölümde, şirketin gelir elde etmek için tam olarak ne yaptığını, hangi ürün ve hizmetlere sahip olduğunu, bunların ne kadar vazgeçilmez olduğunu inceliyoruz. Herhangi bir rekabet avantajına (ekonomik hendek) sahip olup olmadığını, ne kadar savunulabilir olduğunu ve eğilimin azalıp azalmadığını ve uzun vadede ne olacağını inceliyoruz.
CMG gelirlerini esas olarak yazılım lisanslarından elde etmektedir:
- Kanada: %16
- ABD: %25
- Güney Amerika: %13
- Doğu Yarımküre (diğerlerinin hepsi): %46
Şirket şu anda yazılımlarını buluta taşıyor, geleneksel, güncelliğini yitirmiş kutulu ürünler ve lisanslardan uzaklaşıp SaaS modeline doğru ilerliyor. Gelirler şu şekilde paylaştırılır:
- yazılım satışları: %85
- hizmetler: %15
İlginç olan, müşteri kayıp oranının son derece düşük olması, bunların %98'inin tekrar firmanın müşterisi olacağı varsayılıyor - sözleşme yenileme oranı, yukarıda belirtilen yazılım yenileme oranından farklı - benzer bir ürün yok, şirketin ürünlerini değiştirmek çok zor.
Bunu başka bir şey daha kanıtlıyor: İki tür yazılım lisansı vardır, sürekli - kalıcı, satın alırsınız, sizin olur - ve süresi dolan ancak yenilenebilir - aylık veya yıllık abonelikler gibi - süreli lisanslar - ikincisi gelirin %95'ini oluşturur. Bunun iki nedeni vardır: Ayrıca sürekli lisans için bir bakım ücreti ödemeniz gerekir - güncellemeler ve benzerleri - ve ayrıca genel olarak daha pahalıdır. Bu bir SaaS modeline benziyor, ancak adı öyle değil. Tıpkı Microsoft - Office -, Adobe - Adobe Cloud yazılımı - ve diğer bir sürü yazılım şirketinin yıllardır yaptığı gibi. Çok istikrarlı, tekrarlayan bir gelir getiren model. Başka bir düşünce: Yıllık süreli lisans her yıl yenilendiğinden, bu gelirler genellikle yılın ikinci iki çeyreğinde düşer veya yeni yıla kayar, bu da gelirlerde dalgalanmalara neden olur.
Yönetim 2022'de tamamen yön değiştirdi, yeni stratejiye CMG 4.0 modeli adı verildi - çünkü Pramod Jain 4. CEO'dur - bu gelecekte yapmak istedikleri için bir tür yol haritasıdır. Pramod Jain, yönetimin tüm teşvik sistemini dönüştürdü - yönetim bölümüne bakın - ve şirketin ürünleri için çok daha esnek bir fiyatlandırma yapısı oluşturdu. Fiyatları yükseltmeye başladılar ve şirket ayrıca karbondioksit yakalama gibi daha hızlı büyüyen alanlara açıldı ve bu da Computer Modelling Group (TSX:CMG) için halihazırda yüksek çift haneli gelirler üretiyor. Jeotermal enerji ve hidrojen üretimi de yön değiştiriyor.
Yukarıdakilerin biraz belirsiz ifade edildiğini düşünüyorum, ama ana fikrini anlamaya çalıştım:
- Çekirdek simülasyonu: Mevcut durum
- Enerji geçişi: bu CO2 yakalama ve depolama işidir
- Danışmanlık: Gelirlerin yüzde 15'ini oluşturan ek hizmetler segmentinin bu olduğu oldukça açık.
- CoFlow Üretimi: Daha da ilginci, Shell ile ortak bir iş birliği, yazılımın adı CoFlow ve farklı adımların aynı anda analiz edilebildiği entegre bir platform (IPSM).
- Stratejik ortaklıklar: Shell, NVIDIA (simülasyon için hızlı çipler gerekir), vb.
- Satınalmalar: aşağıya bakın
Tüm bunlar gerçekten ilginç çünkü 2022'de yazılım dağıtımları buluta taşınmaya başladığında sayılarda büyük bir düşüş var. Bu bana 2013'te çevrimdışı çözümlerden SaaS modeline geçmeye başlayan ve bunu harika bir şekilde yapan Adobe Inc.'i (ADBE) hatırlatıyor. Bu, gelirin on yıl önceki 84.9 milyon CAD'den 66.2 milyon CAD'ye düştüğü ve ardından yıllık %28 oranında büyümeye başladığı anlamına geliyor.
Karbon Yakalama Depolama Pazarı
CO2 sekestrasyonu ve piyasada sekestrasyon – karbon yakalama depolama (CCS) – Sektör, kısmen hükümet teşvikleri sayesinde 2030'a kadar düşük çift haneli yıllık büyüme bekliyor ki bu oldukça şaşırtıcı. Bunun küresel ısınmadan kaynaklanan bir abartı mı yoksa gerçek bir pazar mı olduğunu bilmiyorum ama teknoloji gerçekten var ve CMG'nin profiline tam uyuyor.
💡Özetle, hidrojen üretimi sırasında CO2 açığa çıkar ve bu CO0.62, amin adı verilen bir molekülle (bir amonyak türü) bağlanır; tüm madde sıvılaştırılır, daha sonra amin ondan çıkarılır ve yüksek basınç altında yere, en az 1 mil (2 kilometre) derinliğindeki bir boşluğa/depoya pompalanır, ancak XNUMX kilometre derinlikte olduğunu da okudum.
Prensip olarak, endüstriyel süreçler sırasında (örneğin çimento üretimi, fosil yakıtların, yani petrol ve gazın yakılması) açığa çıkan karbondioksit de yakalanabilir, ancak bu daha karmaşık bir süreçtir, bu nedenle CCS hidrojen üretimine daha yakından bağlanabilir, süreç bu videoda görülebilir (Karbon Yakalama ve Depolama). İşte bu noktada, Computer Modeling Group (TSX:CMG)'un yazılımıyla modellediği, daha önce boşaltılmış veya hiç sıvı barındırmamış yer altı alanları devreye giriyor. Yani teoride imkansız gibi görünmüyor ama pratikte ciddi bir teknik zorluk teşkil ediyor.
Başka bir soru da bunların fiziksel olarak ne kadar hızlı inşa edildiğidir -sadece CMG modelleri ve tahminleri- ve ben gerçekten de kuyuları aktif olarak inşa eden şirketler buldum, örneğin yukarıdaki resimde faaliyetleri gösterilen 1PointFive adlı bir konsorsiyum. Ayrıca ilginç bir haber de İngiliz hükümetinin sadece CCS için 21.7 milyar GBP tahsis etmiş olması -bu, CMG'nin piyasa değerinin yaklaşık otuz katı!- bu tür çözümler geliştirmek için 25 yıllık bir süre boyunca. Tamamen yeni bir teknoloji, CCS sadece birkaç yıldır piyasada, ilginç bir büyüme fırsatı, ancak henüz kimse tam olarak ne olacağını bilmiyor (örneğin siyasi anlatı değişiyor, Trump bunun iyi bir örneği).
Rakamlara bakıldığında, şu anda 46 adet operasyonel CCS tesisi var ve 500 tanesi daha inşa halinde, bu beni şaşırttı. Küresel pazar büyüklüğü iki yıl önce 6 milyar ABD doları olarak tahmin edilmişti - ABD pazarı 1.53 milyar ABD dolarıydı - ve on yıl içinde 43.8 milyar ABD dolarına - ABD pazarı 11.9 milyar ABD dolarına - çıkacak - bu da yıllık %22'lik bir bileşik yıllık büyüme oranına denk geliyor. Elbette, bunlar neredeyse hiç gerçekleşmeyen ve her zaman biraz olumsuz sürpriz yaratan tahminler, ancak bu büyümeyi yarıya indirirsem, bu da %11'lik bir bileşik yıllık büyüme oranına denk geliyor. Bu belirsiz bir sektör, ancak patlayan - EOR, Gelişmiş Petrol Geri Kazanımı - petrol çıkarma teknolojileri sayesinde, çıkarılan petrolün yerinde oluşan boşluk zaten orada, bu yüzden onu bir şeyle doldurmak doğal.
Yukarıdakilerden yola çıkarak, yazılımın maliyetinin yaklaşık %0.5-1 olabileceği, bunun da 220 yılına kadar 440-2033 milyon dolar gelir (yani tüm yazılım pazarı için, CMG için değil) anlamına gelebileceği söylenebilir.
🏰Ekonomik hendek🏰
Bu bölümde, şirketin Warren Buffett'ın "ekonomik hendek" olarak adlandırdığı, rakiplerin şirketin kalesini, yani işini kuşatmasını ve pazarını ele geçirmesini engelleyen herhangi bir ekonomik rekabet avantajına sahip olup olmadığını inceledim. Computer Modelling Group (TSX:CMG) durumunda, bunlar şunlar olabilir:
- 🫸Maliyet/ölçek avantajı: yok. CMG'nin büyüklüğünde bunun gerçekten ifade edilebileceğini sanmıyorum.
- 🫸Değişim maliyeti: güçlü. Bu çok uzmanlığa dayalı bir sektör, yazılımdan anlamanız gerekiyor, analiz için özel mühendislik bilgisi gerekiyor, süreç veri odaklı, rakip az ve yazılım kritik bir rol oynuyor.
- 🫸Ağ etkisi: hayır. B2B sektöründe bundan pek fazla yok.
- 🫸Maddi olmayan varlıklar, know-how, marka: evet. Bir yandan yazılımın kendisi dahil, diğer yandan simülasyon verileri de şirkette. Bilgisayar Modelleme Grubu'nun yazılımı da güçlü üniversite eğitim materyali olarak kabul ediliyor, bu tür bir bilgi birikiminin yerini doldurmak zor.
- 🫸Giriş engelleri: nispeten yüksek. Bir yandan yazılım geliştirme deneyimine ihtiyacınız var, diğer yandan modelleme karmaşıktır. Ancak bir rakip bu tür bir yazılımı geliştirmek için sermayeye sahip olsa bile, bu uzun yıllar alacaktır ve daha sonra yine rakip şirketlerin sahip olduğu aynı uzman ekibini bir araya getirmeleri gerekecektir. Bu pek olası olmayan bir senaryodur.
Genel olarak, CMG'nin geniş bir ekonomik hendek şirketi olduğunu düşünüyorum, AMA bu çok küçük bir niş pazar ve rezervuar modelleme segmentinin organik büyümesi çok yüksek değil, yılda birkaç yüzde. Bu şirket bir seri alıcı gibi görünüyor ve işletme modeli, tüm hedeflerinin geniş marjlı küçük şirketler olması gerektiğini ima ediyor, aksi takdirde nakit üretme kapasiteleri yeterince yüksek olmazdı. Ancak bu tür pazarlardaki büyüme dinamikleri düşüktür (bu yüzden CMG şirketleri ucuza satın alabilir).
🎢Bilgisayar Modelleme Grubu (TSX:CMG) ölçümleri🎢
Bu bölümde, şirketi hangi metriklerin karakterize ettiğini, gelir tarafında nasıl durduğunu, hangi marjlarla faaliyet gösterdiğini, borcu olup olmadığını, bilançonun ne gösterdiğini inceledim. Aşırı olan kalemleri arıyorum - çok yüksek borç, yüksek şerefiye, vb. - şirketin hangi sermaye getirisiyle faaliyet gösterdiği, sermaye maliyetinin ne olduğu, gelir ve maliyet taraflarının nasıl yapılandırıldığı. Ayrıca eğilimleri, sahip değer yaratmayı ve şirketin üretilen nakdi nasıl kullandığını inceliyorum.
Piyasa ortalamalarıyla başlayalım ki metrikleri karşılaştırabileceğimiz bir şeyimiz olsun. S&P 500 verileri/CMG verileri (Finchat'e göre):
- Gelir Büyümesi: %6.7 / 32.5%
- Brüt Kar Marjı: %69.09 / 80.7%
- Net Kar Marjı: %12 / 19.2%
- FCF marjı:* / 27% (*S&P 500 için bulamadım ama ilk 10 şirket için %27)
- Kullanılan Sermaye Getirisi (ROCE): %4.2 (ortanca) / 31.8% (5 yıllık ortalama)
- Yatırım Sermayesi Getirisi (ROIC): %3.9 (ortanca) / 25.9% (5 yıllık ortalama)
CMG, sermayesi düşük bir şirkettir, yani operasyonlarını sürdürmek için işe çok az para yatırmaları gerekir, tipik bir yazılım şirketi. Aşağıdaki grafik gelirlerin dağılımını gösteriyor, 2024'te toplam 125.3 milyon CAD idi, bunun Gelir Maliyeti 24.7 milyon CAD'dir, bu da toplam gelirin yaklaşık %20'sidir, yani kalan %80'i giderlere harcanabilir, bu da çok sağlıklı bir değerdir. Sağlık sektöründe bir BT şirketi olan ve çok saygı duyduğum Veeva Systems, operasyonlarını sürdürmek için gelirinin yalnızca %24'ünü işe yeniden yatırıyor ve Microsoft'un yaklaşık %30'u, bu nedenle CMG oldukça nakit üreten bir şirket.
Marjlarına baktığımda eleştirilecek bir şey bulamıyorum ama aşağı yönlü eğilimin esas olarak yön değişikliğinden ve edinimsel nitelikten kaynaklandığını belirtmek isterim. Mevcut değerler düşük olarak değerlendiriliyor ama daha önce burada %45 FCF marjı vardı.
📉Açıkçası, bu sayılar net nakit çıkışına yol açan iki satın alma işleminden önemli ölçüde etkileniyor, bu nedenle bazı değerlerde minimal bir düşüş görmeniz tamamen normaldir. Buna karşılık, aşağıdaki görüntüde Blueware satın alımından bu yana gelirin sürekli arttığını görebilirsiniz.
????BHV satın alımı gelirlere +20.7 milyon CAD ekledi, işlem maliyeti ise 29 milyon CAD, yani yatırımın geri dönüşü bir buçuk yıl gibi olağanüstü bir sürede gerçekleşecek.
⚖️Karşılaştırma yapmak gerekirse, Adobe 2022'de FIGMA'yı satın almaya çalıştığında, 20 milyon dolar geliri olan şirket için 200 milyar dolar ödemiş olurdu. Bu, CMG-BHV satın alımının 100 katıyla karşılaştırıldığında oldukça kaba bir 1.5 kat kattır. BHV'nin gelirini saymasam bile, çekirdek gelir 73.8'den 87.8'e çıktı - 24 milyon CAD veya yaklaşık %33 - ki bu da iyi.
CMG'nin seri bir satın alıcı olma olasılığı yüksek olduğundan, iç getiri oranına, yani şirketin gelirlerini serbest nakit akışına ne kadar verimli bir şekilde dönüştürebildiğine bakmakta fayda var. Bunu yapmak için, FCF Marjına (gelir/serbest nakit) ve dönüşüm oranına (net gelir/serbest nakit akışı) bakmakta fayda var, ilki %21, ikincisi %130'dur (çünkü net kar, amortisman ve itfa gibi kalemlerden de etkilenir).
🧮ROIC ve ROCE ölçümleri ne gösteriyor?🧮
Roic – Yatırım Getirisi – Şirketin toplam yatırım sermayesini kar elde etmek için ne kadar verimli kullandığını gösterir. Daha itt.
- Şirketin temel değer yaratma yeteneğini ortaya koyar.
- Finansman yapısının etkisini filtreler.
- Eğer ROIC sermaye maliyetini (WACC) aşarsa şirket değer yaratıyor demektir.
ROCE – Kullanılan Sermayenin Getirisi – Şirketin uzun vadeli finansman kaynaklarını ne kadar verimli kullandığını gösterir. Daha itt.
- İşletme faaliyetlerinin karlılığını ölçer.
- Vergisel etkiler dikkate alınmamıştır.
- Farklı sektör oyuncuları arasında karşılaştırma yapmak için iyi bir temel.
Diğer göstergeler de oldukça iyi, ROIC/ROCE özellikle yüksek, yani şirketin yatırılan sermayeden ne kadar verimli kar elde ettiği. ROIC genellikle sermayenin ağırlıklı maliyeti olan WACC ile karşılaştırılır, CMG'de bu %4.1-6.9 arasındadır.
Gelir artırıcı satın alımlara geri dönersek, bunlarda iki tipik sorun vardır:
- satın alma borçla finanse ediliyor
- Verilen şirketler için fazla ödeme yapıyorlar, bu da muhasebedeki şerefiye oranını artırıyor
💰İlk sorunun cevabı, şirketin net nakit pozisyonunda olmasıdır; bu, nakit ve kısa vadeli yatırımlar kaleminin (yani pratikte her şeyin nakit veya nakit benzeri olarak sayıldığı) borçlardan daha büyük bir miktara sahip olduğu anlamına gelir, bu yüzden sorun yok.
Fazla ödemelere gelince, Blueware anlaşmasının fiyatını biliyoruz - 29 milyon CAD -, Sharp Reflection'ın maliyeti 37 milyon USD (2024.11), bundan elde edilen gelirler henüz çok görünür olmayabilir, ancak ödeme zaten nakit pozisyonunda görünmeli, çünkü her ikisi de %100 nakit olarak ödendi, kredi veya hisse seyreltme yoluyla değil, ancak bunu daha sonra konuşacağız.
Fikri mülkiyete gelince, aşağıdaki grafik satın almaların neden olduğu artışı göstermektedir. Şerefiye, bir şirketin tanımlanabilir net varlık değerinden daha fazla bir başka şirketi satın almak için ödeme yaptığında ortaya çıkan bir muhasebe kalemidir. Yani, net varlık değerinin üzerindeki fazlalık, şirket için ekstra ödediğiniz şeydir. Şerefiye ne olabilir: marka değeri, müşteri ilişkileri, pazar konumu, fikri mülkiyet, müşteri sadakati, vb., yani kavranması ve ölçülmesi zor olan (ancak bunların açıkça önemli bir değeri olabilir).
Bunlara genellikle ne olur? Şirket maddi olmayan varlıkların değerini yanlış hesaplamışsa, bunlar defterlerde değer düşüklüğü gideri olarak yazılır, bu yüzden defterlerde zarar olarak kaydedilir. Bu yüzden yatırımcılar çok yüksek şerefiye oranlarını sevmezler, çünkü bu riski taşır. Bu, mutlaka silinecekleri anlamına gelmez, ancak miktara dikkat etmeniz gerekir. CMG'nin çok fazla şerefiyesi olabilir mi? Bunun nedeni, tüm yazılım şirketlerinin silinen maddi olmayan varlıklar yaratması olabilir. Ne yüksek olarak kabul edilir? Genel fikir birliği, %30'un üzerinde olduğu yönündedir, burada şu anda son çeyrekte %10.3'tür, bu yüzden sorun değil, ancak daha fazla satın alma nedeniyle gelecekte bu değere yine de dikkat etmeniz gerekir.
🧠Bilgisayar Modelleme Grubu (TSX:CMG) Sahiplik Değer Yaratımı🧠
Sahip değeri tarafında, genellikle şirketin ürettiği serbest nakdi nasıl kullandığına bakarım. Temel olarak, bir şirket nakdiyle şu şeyleri yapar:
- tekrar işe koyulmak
- borcu azaltır
- temettü ödüyor
- hisseleri geri satın alır
- diğer şirketleri satın alır (nakit, hisse senedi veya borç şeklinde)
Olumsuz tarafı, önceki yönetimin 2022'den önce üretilen nakdi çok iyi kullanmamış olmasıdır. CMG gibi bu tür olgun işletmelerin sorunlarından biri, üretilen nakdi işlerine iyi bir şekilde yeniden yatıramamaları, bu nedenle oluşan nakit dağının üzerinde oturmaları veya onu temettü şeklinde ödemeleri veya hisse geri alımı yapmalarıdır. Ancak, nakdi kullanmanın en verimli yolu, uzun vadede hisse fiyatında bir artış olarak gerçekleşecek olan geliştirmelere yatırım yapmaktır - çünkü şirketin bunun için vergi ödemesi gerekmez - geliştirme bir gider olarak görünür - temettülerde olduğu gibi stopaj vergisi yoktur ve hisse geri alımları için amaçlanan tutarlarda olduğu gibi fırsatçı bir şekilde kullanılması gerekmez. Şu anda, CMG
- hisseleri geri satın almıyor
- ancak hisse başına yıllık 0.2 CAD temettü ödüyor, bu da cari fiyat üzerinden %2.64'e denk geliyor
İkincisi, iç getiri oranı yeterliyse, "gereksiz" bir ödemedir. Bir şirket, temettülerle daha iyisini yapamadığında temettü öder ve bu 2022'den önce haklıydı, ancak şu anda, bence, başka bir şey için kullanılabilecek 16 milyon CAD tutarında bir ödeme. "Net kâr marjı nakde dönüştüğü" için, şirket yılda yaklaşık 25 milyon CAD serbest nakit üretiyor. Bu, şirketin bunun %67'sini temettü olarak ödediği anlamına geliyor. Bundan hoşlanmıyorum ve yönetimin uzun vadede bunu ortadan kaldırmasını bekliyorum.
📌Güncelleme: Bu olaydan sonra şirket, üçüncü çeyrekte daha fazla sermaye dağıtabilmek için temettüsünü %80 oranında azalttı.
⚙️ÖZET: sermaye hafif iş modeli, sayılar çok iyi, AMA aşağı yönlü bir eğilim var, bunu satın almaların sonuçlarına bağlıyorum. Çok fazla nakit üretiyorlar, ancak eğilimin değişip değişmediğini görmek için izlemeliyiz. Değişeceğini düşünüyorum, bu geçici bir durum (daha önce bunlardan birçoğunu gördük, HRB, SPG, AMZN), bu da gelir büyümesi ve ekstra nakit üretimiyle telafi edilecek. Bunu belirli bir risk olarak görmüyorum.
💵Bilgisayar Modelleme Grubu (TSX:CMG) Satın Almaları💵
Bu bölümde şirketin ne kadar satın almacı bir yapıya sahip olduğunu ve her bir satın almanın şirketin ömrü üzerinde ne gibi bir etkisi olduğunu inceleyeceğim.
💡Computer Modelling Group (TSX:CMG) yeni yönetime kadar satın alma yapan bir şirket değildi. Son 2 yılda Constellation Yazılım felsefesinin benimsenmesiyle bu durum değişti.
- 2023.09 – 29 milyon CAD, Blueware (BHV): bulut tabanlı sismik veri depolama teknolojisi şirketi, esasen yapay zeka ve büyük veriye dayalı. Eski okul yazılımlarını buluta taşımaları ve modellerini SaaS'a dönüştürmeleri mantıklı bir adım gibi görünüyor. Beni şaşırtan şey, BHV'nin 2024'teki yıllık gelirinin 20.7 milyon CAD olmasıydı, bu nedenle satın alma yaklaşık 1.5x'lik bir çarpanla yapıldı. Bu tipik bir Mark Leonardo değerlemesi, hatırladığım kadarıyla CSU geçmişte şirketleri 1-2x satışla satın aldı.
- 2024.11 – Sharp Reflection Gmbh: ~36 milyon USD (52.5 milyon CAD). Sharp ayrıca yıllık yaklaşık 10 milyon EUR (AB, bu nedenle gelirlerini EUR olarak bildiriyorlar) satışla net nakit pozisyonundaydı, bu nedenle bu satın alma işlemi yaklaşık 3.5x'lik bir çarpanla aşırı fiyatlı görünmüyor. Şirketin CEO'su Bill Shea, şirkette kaldı ve entegrasyon gerçekleşene kadar şirketi yönetmeye devam edecek, bu nedenle burada da güçlü bir kurucu liderliğindeki yapı var. Bu, Alman Fraunhofer Enstitüsü'ne bağlı bulut tabanlı bir sismik veri analiz platformudur. Bu da profile çok iyi uyuyor, ancak satın alma işlemi o kadar yeni ki CMG'nin ölçümlerinde henüz belirli sayıları görmedim. İlginç bir şekilde, şirketin genel merkezi Norveç'in Stavanger kentinde (120 kişiyi istihdam ediyor) ancak Teksas'ta da bir şubeleri var. Her iki yerde de çok kapsamlı petrol aramaları devam ediyor (petrol endüstrisi Norveç'te belirleyici bir rol oynuyor).
Bütün bunlarda ilginç olan nokta ise CMG'nin Sharp'ın kendi organizasyonu içindeki gelirlerini raporlamaya devam etmesidir:
- %69'u yazılımdan
- Hizmetlerin %31'i
Şirket, tarihsel olarak düşük çift haneli FAVÖK ile çift haneli yıllık büyüme üretti. CMG'nin CEO'su ayrıca yatırımcılara satın alma hakkında bir mektup yazdı, bu mektuba buradan ulaşabilirsiniz (CEO'nun Hissedarlara Mektubu).
Tekrarlayan gelirleri %66'dır ve bu mevcut müşterilerden gelir. Bu da tipik bir kritik görev, yapışkan iştir. Sharp Reflection'ın ürünleri, 37 büyük petrol şirketi, 9'sı süpermajörler (yedi kız kardeşten 6'sı) ve 6 diğer ulusal petrol şirketi de dahil olmak üzere 4 ortak tarafından kullanılmaktadır.
Bir resim ekledim çünkü belki de satın alınan iki şirketin ne yaptığını anlamak daha kolay olur. CMG'nin profiline uymadığını söyleyemezsiniz. Temelde karmaşık bir sektör olmasına rağmen, birçok alt alanı var - sondaj, jeodezik ölçümler, akış bilimi, petrol, gaz, hidrojen, jeotermal enerji, sismik veri yorumlama, vb. - harika olan şey, bunların kendi başlarına oldukça büyük pazarlar olmasıdır. Ancak, bunlar birbirine bağlı olduğundan, CMG bunlarda da güçlü olabilir, yani kendi pazarının büyüklüğüyle sınırlı değildir, ancak bu hizmetleri entegre bir platform içinde tek bir bütün halinde bir araya getirebilir. Veeva Systems'a biraz ilgi duyuyorum (VEEV) bana Medtech sektöründe benzer işler yapan insanları hatırlatıyor.
Her iki satın alınan şirket de CMG içinde kendi yönetimleriyle bağımsız unsurlar olarak faaliyet gösteriyor ancak nakit bir araya getiriliyor. Bu size tanıdık geliyor mu? Elbette bu da bir Constellation Software icadı.
🤵Bilgisayar Modelleme Grubu Yönetimi (TSX:CMG)🤵
Bu bölümde şirketi kimin ve nasıl yönettiğini inceliyorum. Prim sistemi nedir, yöneticiler şirketi yönetirken ne kadar risk alırlar? Ailevi bir bağ mı var, yoksa özel bir "miras" faktörü mü?
⌛Son zamanlardaki önemli bir olay, Computer Modelling Group'ta (TSX:CMG) devam eden yönetim değişikliği ve stratejik değişimdi. CMG'nin yönetimi uzun zamandır adil ama muhafazakardı. Şirketin oldukça başarılı benzersiz bir ürünü vardı ancak diğer alanlara genişlemeyi başaramamıştı (bir üretim sistemi modelleme yazılımını birlikte geliştirmişlerdi ancak ticari lansman çok başarılı olmamıştı). Büyük hissedarlardan birinin sabırsızlanıp değişiklik için baskı yapmış olması muhtemeldir, bu nedenle 2019'da Mark Miller yeni yönetim kurulu üyesi olarak tanıtıldı.
💡Beyefendiyi tanımayanlar için, Mark Miller, yüksek iç getiri oranlarına sahip dikey pazar yazılım şirketlerini satın alan (seri satın alan) bir şirket olan Constellation Software'in (TSE:CSU) COO'suydu. Bunu Ocak 2021'de Constellation Software'in bir diğer eski CFO'su olan John Billowits'in yönetim kuruluna atanması izledi. Son olarak, Şubat 2022'de Mark Miller yönetim kurulu başkanı olarak görevi devraldı. Mayıs 2022'de, seyahat yazılımı sektöründen gelen ancak satın almaları entegre etme konusunda deneyime sahip olan yeni bir CEO, Pramod Jain işe alındı ve en son olarak, yine bir Constellation mezunu olan (M&A departmanında) yeni bir Kurumsal Geliştirme lideri geldi. En iyi yanı, Pramod Jain ve Mark Miller'ın yalnızca CMG'de değil, aynı zamanda Constellation Software'de de üyeliklerini korumuş olmalarıdır; bu iki şirket arasında zayıf bir bağlantı değildir.
Kısaca, Constellation Software hakkında - daha sonra daha geniş bir analiz yayınlayacağız - CSU, kendi pazarlarında çok güçlü, kırılmaz bir rekabet avantajına sahip dikey yazılım şirketlerini pratik olarak satın alan bir seri satın alma şirketidir. Bunlar genellikle tekelci veya düopolist mini pazarlardır ve müşterilerin şirketleri gerçekten terk edememesinin nedeni olan geçiş maliyetlerinin çok yüksek olduğu niş yazılımlara sahiptir. Bu şirketlerin özellikle yüksek bir nakit akışı vardır, çok az maliyetle para basarlar, ancak büyüyemezler. CSU'nun "babası" Mark Leonard, bu şirketleri satın almak ve bu şirketlerin ürettiği serbest parayı benzer yeni şirketler satın almak için kullanmak için bir çözüm buldu. Bugün, binlerce böyle satın alma yaşadılar ve CSU o kadar büyüdü ki, bir Kanada ayağı olan Topicus ayrılmak zorunda kaldı ve bir Avrupa ayağı olan Lumine de doğdu.
Bu seri satın alma şirketleri için en önemli ölçütler, bir dizi ölçüt kullanılarak ölçülebilen sermaye getirisi ile ilgilidir. Mark Leonard sıklıkla IRR'den - iç getiri oranı - bahseder ancak ROCE, ROIC, CROIC ve benzerleri de bir şirketin nakit tahsisinin oldukça iyi bir resmini çizer. CSU'da ne sorun var? Her zaman pahalıdır ve satın alınan şirketlerin muazzam hacmi nedeniyle analiz edilmesi çok zordur.
Bunun çözümü nedir? Aynı felsefenin izlendiği ancak daha az bilinen ve daha iyi bir değerlemeyle benzer kalite elde edebileceğiniz CSU'ya benzer şirketler aramanız gerekir, örneğin Computer Modelling Group (TSX:CMG). Yukarıda belirttiğim gibi, 2019'dan başlayarak CMG'nin yönetim ekibinde daha önce CSU'da çalışmış üst düzey yöneticiler yer aldı ve böylece Mark Leonard'ın öğretilerini de beraberinde getirdiler, ancak bu şirket SADECE 2 şirket satın aldı, bu nedenle orada neler olduğunu takip etmek kolaydır.
Kasım 2024'te Chris W. Mayer, yaklaşık 9.4 CAD'lik bir bedelle şirkete yatırım yaptı. Ben onun büyük bir hayranı olduğum için portföyünü yıllardır takip ediyorum, "100 Katlı Yatırımlar: 100'e 1 Getiri Sağlayan Hisse Senetleri ve Bunları Nasıl Bulacağınız" ve ben de onun felsefesine büyük ölçüde katılıyorum.
Yönetimin en önemli üyelerini ayrıntılı olarak açıklayalım:
- 2019: Mark Miller, CMG'de yönetim kurulu üyesi oldu (Constellation Software'in COO'suydu), 2022 yılından itibaren CMG’nin Yönetim Kurulu Başkanı olacak. Eylül 2025'te Constellation Software (TSX:CSU) CEO'su Mark Leonard'ın emekliliğiyle yürürlüğe girecek.
- 2021: Constellation Software'in eski CFO'su ve Vela Operating Group'un CEO'su olan yönetim kurulu üyesi John Billowits istifa etti ve yerine Birgit Troy getirildi.
- 2024: Birgit Troy, Lumine Group'un (Constellation'ın Avrupa yan kuruluşu) CFO'suydu ve 16 şirketin satın alınmasında rol aldı.
- 2025.07 .: Vipin Khullar, Constellation Software'den Birgit Troy'un yerine yeni CFO atandı
- 2022: Pramod Jain, CEO, Mayıs 2022, seyahat yazılımı sektöründen geliyor, satın almaların entegrasyonunda mükemmellik gösteriyor. Şu anda 0.88 milyon CAD değerinde CMG hissesi tutuyor.
- 2022: Muhammed HalefConstellation Software'de Harris grubunda da çalışan yeni bir Kurumsal Geliştirme lideri işe aldılar.
Mark Miller yalnızca CMG Yönetim Kurulu'nda görev yapmıyor (CMG Yönetimi), aynı zamanda Constellation Yazılım Yönetim Kurulu üyeliğini de korudu (CSI Yazılım Yönetim Kurulu), dolayısıyla iki şirket arasında güçlü bir bağ var.
????Daha da önemlisi, John Mortimer, Sandra Balic ve Mohammad Khalaf olmak üzere üç yeni kilit yönetici işe alınırken, Mark Miller ve Andrew Pastor da Bilgisayar Modelleme Grubu'nun yönetim kurulundaydı. Bu durumu, Constellation Software'in (TSX:CSU) yan kuruluşlarına benzer bir hikaye olarak görmemek zor.
Özellikle CSI'ın tipik bir özelliği olan satın almalar için daha fazla nakit sağlamak adına temettünün de %80 oranında kesilmesi.
Daha da ilginci, fon yöneticisi EdgePoint'in, aynı zamanda Constellation Software'in yönetim kurulu üyesi olan Andrew Pastor'un liderliğindeki Computer Modeling Group'ta yaklaşık %26'lık önemli bir hisseye sahip olması. Bunlar, CSU ile bir şekilde bağlantılı, büyük veya küçük, toplam 5 kişi ve bunlardan ikisi şu anda CSU'da ve CMG'ye bağlı bir şirkette görev yapıyor. Anlamaya başlıyor musunuz?
💰Bilgisayar Modelleme Grubu (TSX:CMG) için yönetici bonusu💰
Pramod Jain'in yönetici maaşı, tıpkı CSU/Lumine/Topicus üçlüsü gibi, büyük ölçüde şirketin yatırım getirisi (ROIC) ve büyümesine bağlıdır. Başka bir deyişle, finansal sonuçlar kötüyse, Pramod da daha az kazanır; "oyunda risk" ifadesi onun için açıkça doğrudur. Bir diğer önemli ve ilginç gerçek: Teşvikler nakit olarak ödeniyor, ancak bir kısmının (%40) CMG hissesi olarak satın alınmasını şart koşuyorlar, hisseleri satamadığı 3 yıllık bir kilitleme süresi var ve hisseler her yıl 3'te XNUMX'i oranında olmak üzere XNUMX parça halinde serbest bırakılıyor. Bu nedenle, en iyi ihtimalle, CEO'nun şirketteki konumu sürekli olarak büyüyor, bu nedenle şirketin düzgün işleyişine giderek daha fazla ilgi duyacak ve çıkarları giderek artan bir şekilde hissedarların çıkarlarıyla örtüşecek (çünkü kendisi de hissedarlardan biri).
"Daha önce hisse senedi bazlı tazminat kapsamında alınan yönetici tazminatlarının bir kısmı yıllık teşvik primine dönüştürüldü. 2024 mali yılında, yönetici kadrolarına ödenen ikramiyenin %60'ı nakit olarak ödenmiş ve vergi sonrası ikramiyenin %40'ının Ortak Hisse satın almak için kullanılması gerekmiştir. Ortak Hisseler üç yıllık bir kilitlenme süresine sahiptir ve ikramiye ödül tarihinden itibaren birinci, ikinci ve üçüncü yıl dönümlerinde eşit üçte bir oranında emanet hesabından serbest bırakılır. Bu değişiklik, yöneticilerin hisse senedi sahipliğini teşvik ediyor ve hissedar getirilerini artıran Şirketin uzun vadeli stratejik hedeflerine odaklanmayı teşvik ediyor.başlıklı bir kılavuz yayınladı
Tüm bu meseleye dair bir düşünce daha: teşvik nakitle satın alınan hisselerde de olduğundan, yönetime verilen önceki hisse senedi opsiyonlarının yerini alır, yani seyreltmeyi önler (opsiyon yatırımcıların pozisyonlarını seyrelttiği için). Bu hisse senedi opsiyonları PSU'lar ve RSU'lar tarafından değiştirilir. Bu iki kavram nedir?
- ☝️PSU (Performans Paylaşım Birimi): performansa dayalı paylaşım birimi. Tahsisi ve nihai değeri belirli performans hedeflerinin (bu durumda, ROIC ve gelir ölçütleri) elde edilmesine bağlıdır. Genellikle daha uzun vadeli bir teşvik görevi görür ve şirketin performansına bağlıdır. CEO durumunda bu %60'tır.
- ☝️RSU (Sınırlı Hisse Senedi Birimi): Sınırlı hisse senedi birimi. Belirli bir süre (örneğin 3 yıl) sonra tam olarak hak kazanılır ve o zamana kadar satılamaz veya devredilemez. Hak kazanma süresinin sonunda, çalışan şirketin performansından bağımsız olarak hisseleri alır. Bu, CEO durumunda %40'tır.
"387,561 Mart 31'te toplam 2024 PSU ve RSU dolaşımdaydı ve bu ihraç edilmiş ve dolaşımda olan Ortak Hisselerin %0.5'ini temsil ediyordu. PSU ve RSU Planının uygulanması, yöneticilere yıllık bazda verilen hisse senedi opsiyonlarının kısmen yerini alması için tasarlanmıştı." – Seeking Winners, 2024 analizi; mesele şu ki, bu tüm hisse senetlerinin sadece %0.5’ini etkiliyor.
Tüm hikaye sanki Constellation Software'in modeli CMG'ye uygulanmış gibi görünüyor. Topicus ve Lumine Group'un başarıları göz önüne alındığında, bu durum şirketin iç operasyonları ve hisse senedi fiyatları açısından olumlu olarak değerlendirilebilir.
Pramod Jain'in umut vadeden açıklamalarından bazıları:
"Satın alma stratejimizin beklenen hızı hakkında sık sık bana soru soruluyor. Gelecek yıl kaç satın alma ve ne büyüklükte? Benim cevabım her zaman "duruma bağlı" oluyor. Satın almalara girişirken sabrın ve uzun vadeli bir bakış açısının önemli olacağını vurgulamak önemlidir."
"Portföyümüzü genişletirken ödediğimiz fiyatlarda disiplinli kalırken güçlü büyüme potansiyeline ve görev açısından kritik yazılımlara sahip işletmeler arıyoruz. Bluware ile bu hedefe ulaştığımıza inanıyorum ve değerlendirdiğimiz sağlam bir fırsat havuzumuz var. Çeşitli şirketlere baktık ve stratejimize uymayan ve aradığımız finansal getiriyi sunmayan şirketlerden uzaklaştık."
"Birleşme ve satın alma stratejimizin ritmi dışarıdan ölçülü hissedilebilir, ancak bu fırsat eksikliği anlamına gelmez. Birleşme ve satın alma işlemini sadece birleşme ve satın alma yapmak için yapmayız, doğru fırsatları sabırla beklemek anlamına gelse bile."
Tıpkı Mark Leonard gibi geliyor ve bu arada Pramod'un yatırımcılara yazdığı mektuplar da var. Sonuncusu bunu burada bulabilirsiniz.
🆚Rakipler: Bilgisayar Modelleme Grubu (TSX:CMG) rakipleri🆚
Bu bölümde, incelenen şirketlerin rakiplerinin kimler olduğu, pazardaki konumlarının ne olduğu, alt, ikincil veya üst rolde olup olmadıkları incelenmektedir. Pazar payları ne kadar ve uzmanlık alanları neler? Rakiplerine karşı pazar payı kazanıyorlar mı yoksa kaybediyorlar mı?
Dijitalleşme konusunda gaz ve petrol sektörünün e-ticarete göre çok geride olduğunu vurgulamak çok önemli. Bu pazarda yavaş hareket eden mamutlar var, temelde eski yazılımlarla, bu yüzden 2020'lerden önce bulut tabanlı dijitalleşme pek yoktu. Bu, sondaj için analiz edilmesi gereken muazzam miktardaki veri, çok sayıda sismik, jeolojik ve diğer bilgilerin birikmesiyle gerekli hale geldi, bunlardan 3B modeller oluşturulması gerekiyor, ki bu artık süper bilgisayarlar tarafından yapılıyor. Bulut tabanlı olmayan hizmetlerle ölçeklenmesi çok zordur.
☝️Pratikte hikaye şöyle işliyor: Bulut tabanlı bir sunucu kümesinde çalıştırılan devasa sanal bilgisayarlar için depolama, işlemci, bellek vb. satın alıyorlar.
Daha fazla veri gelmesi durumunda, sunucular şeklinde fiziksel donanımları istiflemeye gerek kalmaz, bunun yerine kaynaklar, yazılım kullanılarak bir sunucu parkının bulutundaki işlemlere atanabilir. İşte bu nedenle bu pazar segmentindeki pek çok rakip, daha kolay ve hızlı veri işleme, daha yüksek veri güvenliği ve dijital dönüşüm için her türlü entegre, bulut tabanlı platformu piyasaya sürdü. Bunlar, Computer Modelling Group'un (TSX:CMG) rakipleri olarak düşünülebilir; modelleme yazılımlarını yerel makinelerde eski yöntemlerle çalıştıranlar değil.
- Schlumberger – Temmuz 2024, yeni dijital platform. Segmentteki en büyük şirket, ancak onlar için bu toplam faaliyetin çok küçük bir kısmı. Şirket ayrıca fiziksel sondajla da ilgileniyor - saf bir yazılım şirketi değil, sadece bir yan iş -, rezervuar modelleme segmentinde pazarın yaklaşık %55'ine sahipler. Microsoft ile stratejik bir ortaklıkları var.
- Halliburton – Ağustos 2024, bu aynı zamanda bir rezervuar yönetim platformudur ve temel olarak verimlilik iyileştirmelerine öncelik verir
- İngiliz Petrolü – Haziran 2024, doğrudan bir rakip değil, bir ortak, risk yönetimi ve güvenlik geliştirmeleri için oluşturulmuş bir platform
- Toplam Enerjiler – Eylül 2024, büyük veri analitiği yazılımı
- Kaya Akışı Dinamikleri – özel bir şirket olduğu için hakkında fazla bir şey bilmiyoruz, halka açık bir şirket değil, ancak CMG ve Schlumberger'den çok daha küçük
Gördüğünüz gibi, çoğu şirket bu segmentte gelişiyor ve dijitalleşiyor. Risk ne kadar büyük? Bunun genel bir eğilim olduğunu ve kimsenin bunun dışında kalmak istemediğini görüyorum, bu COVID sırasında 2020-21'de pazar yerlerinde olanlarla hemen hemen aynı ve sonunda ne oldu? Herkes bundan olumlu çıktı, herkesin geliri arttı, örneğin Amazon'a bakın. Eğilimler neler? Makine öğrenimi, kendi verileri üzerinde eğitilmiş yapay zeka, dijitalleşme, siber güvenlik - herkes değerli verileri almaktan mutluluk duyardı - yani her zamanki eğilimler, ancak hedef görevler için optimize edilmiş.
Diğer ve bence önemli olan soru ise bu sektöre neden para akıtıldığıdır. Diğer şeylerin yanı sıra, gaz ve enerji sektörü ABD'de stratejik bir sektör olarak kabul ediliyor ve ABD Enerji Bakanlığı da dahil olmak üzere diğer kurumlar teknolojik geçişi destekliyor ve teşvik ediyor.
""Pazarımızın ilginç tarafı, çoğunlukla dışlayıcı olmamasıdır. Birden fazla sağlayıcıdan lisansı olan birçok müşteri bulacaksınız. Bunun çeşitli nedenleri olabilir; ya belirli varlık türleri için belirli simülatörler kullanırlar ya da bir simülatörü başka bir varlıkta çıktıyı doğrulamak için kullanırlar. Vizyonumuz, müşterilerin kullanmak istediklerini seçebilecekleri ve bu teknolojileri birbirleriyle entegre edebilme olanağına sahip olabilecekleri, açık bir ekosistemde, en iyi teknolojilerden oluşan bir portföy yaratmaktır. Müşteriler tek bir sağlayıcıya rehin tutulmaktan hoşlanmazlar. İş akışının tamamına sahip olmak zorunda değiliz, ancak özellikle Bluware ve Sharp ile satın aldığımız türden yıkıcı çözümlere sahip oldukça rekabet gücümüz de artıyor. Ayrıca ortaklıkların, yukarı akış iş akışında daha fazla işlevsellik sağlamada önemli bir rol oynayabileceğine inanıyoruz.” – SeekingWinners, 2024 analizi
Bu iki açıdan ilginçtir: birincisi, petrol şirketleri birden fazla kaynaktan gelen verileri doğrulamak için birden fazla şirketten lisans satın alır ve ikincisi, yalnızca belirli oyunculardan yazılım satın alırlar. Yani dar bir çevrenin yazılımı - CMG, SLB, belki Rock Flow Dynamics - etrafta dolaşıyor çünkü başka bir yazılım yok ve sektöre girmek çok zor.
⚡Computer Modelling Group (TSX:CMG)'un riskleri nelerdir?⚡
Bu bölümde şirketin uzun vadeli geleceğini etkileyebilecek tüm riskleri inceleyeceğim. Para birimi, düzenleyiciler, piyasa bozulması vb.
Riskler arasında, yalnızca şirket için gerçek bir tehdit oluşturduğuna inandıklarımı sıralıyorum. Örneğin, 100 üniversitede (bazı kaynaklar 200 diyor) yetenekleri elinde tutmak, kendi yazılımını birçok yerde öğreten ve öğrencilerin ücretsiz erişebildiği bir şirket için sorun olmamalı.
Ayrıca bu segmentte teknolojik bozulmayı çok büyük bir risk olarak görmüyorum, ancak yarın birisinin CMG'nin kendi yazılımıyla ele aldığı aynı soruna çok daha etkili bir çözüm icat etmesi ihtimali göz ardı edilemez. Ancak, Computer Modelling Group uzun vadede seri satın alma şirketi olursa, aynı anda birkaç pazarın etkilenmesi gerekeceğinden, bu riskin daha da azalacağı neredeyse kesin. Benim için büyük soru şu, eğer biri sektörü sarsacak bir teknoloji icat ederse, bu tür şeylerle uğraşan şirketler neden bunu yapamasın? Bence böyle bir şeyin dışarıdan gelmesi çok düşük bir ihtimal.
Aklıma gelen üçüncü şey siber saldırı riskiydi. Buluta geçişle birlikte bu kesinlikle artacaktır, çünkü bu açıdan bakıldığında site dışı çözümler güvenlidir, ancak jeolojik ve sismik verileri çalmanın bilgisayar korsanlarının birincil amacı olmadığını düşünüyorum, ancak örneğin bir veritabanı şifrelemesi ve fidye yazılımıyla CMG'ye acımasızca zarar verebilirler. Elbette, prensip olarak, rakipler de analitik verileri çalabilir, ancak Computer Modelling Group (TSX:CMG) gibi şirketler siber korumaya oldukça fazla para harcıyor.
⛽Petrol ve gaz fiyatlarındaki değişiklik riski⛽
CMG'nin öncelikli müşterileri, sermaye ve faaliyet giderleri emtia fiyatlarındaki oynaklığa ve ekonomik koşullara göre değişen petrol ve gaz şirketleridir.
Geçmişte, CMG Core'un geliri petrol fiyatındaki dalgalanmalara duyarlıydı (aşağıdaki grafikte görüldüğü gibi gelirde oldukça yüksek bir korelasyon var, ancak fiyatta çok fazla değil), çünkü sektördeki şirketler talep azaldığı zamanlarda genellikle keşif ve üretim harcamalarını kısıyordu. Ancak, daha geniş bir gelir yelpazesi (daha fazla yazılıma, daha fazla sektöre çeşitlendirme) ve karbon yakalama yatırımlarının yanı sıra tekrarlayan gelirin artan oranının, Computer Modelling Group'un (TSX:CMG) geliri üzerindeki gelecekteki oynaklığın etkisini hafifletmesi bekleniyor. Ek olarak, piyasa oynaklığı petrol üreticilerini daha disiplinli bir sermaye tahsis stratejisi benimsemeye teşvik etme eğilimindedir - Exxon ve Chevron gibi büyük petrol şirketlerinde COVID sırasında gördüğümüz bir şey - bu da sondaj risklerini ve işletme maliyetlerini azaltabilen CMG gibi yazılım çözümlerine olan talebi artırabilir.
🏦Kredi ve likidite riski🏦
Şirketin alacaklarının çoğunluğu, hem yurtiçinde hem de yurtdışında petrol ve gaz sektöründeki müşterilerden kaynaklanmaktadır. Şirket yaklaşık 60 ülkede iş yaptığından, müşteri tabanının bir kısmı Kuzey Amerika'dan daha yüksek ekonomik ve politik riske sahip yargı bölgelerinde yer almaktadır. Bu riski azaltmak için Şirket, yazılım lisanslarının çoğunu tam lisans süresi boyunca önceden faturalandırırken, danışmanlık ve sözleşmeli araştırma hizmetleri sözleşme şartlarına uygun olarak mümkün olduğunca sık faturalandırılır. Bir alacağın tahsil edilebilirliği belirsiz olarak değerlendirilirse, diğer tüm ölçütler karşılandığı takdirde, gelir tanınması nakit alınana kadar ertelenir.
Şirketin herhangi bir coğrafi bölgede bireysel müşterilerden veya müşteri gruplarından kaynaklanan önemli kayıplara ilişkin tarihsel deneyimi yoktur. Şirket Mart 2024'te alacaklarının kredi riskini değerlendirdi ve şüpheli hesaplar için 0.5 milyon dolarlık bir karşılık kaydetti. Ölçüt: Önceki yıl geliri 128 milyon dolar. Bu miktarın büyük bir kısmı jeopolitik olarak istikrarsız ülkelerde faaliyet gösteren müşterilerle ilgilidir.
🌎Jeopolitik riskler🌎
CMG, Kuzey Amerika, Birleşik Krallık, Birleşik Arap Emirlikleri, Kolombiya ve Malezya'da ofisleri bulunan yaklaşık 60 ülkede faaliyet göstermektedir. Bu ülkelerden bazıları Kuzey Amerika'dan daha büyük ekonomik, politik ve sosyal riskler taşımaktadır. 2025 mali yılının ikinci çeyreğinde, yazılım lisanslama gelirinin %39'u Kuzey Amerika'dan, %11'i Güney Amerika'dan ve %49'u Doğu Yarımküre'den (Avrupa, Asya, Avustralya ve Afrika) geldi. Uzun vadede, bir yatırımcının gelirinin daha yüksek bir oranının Kuzey Amerika'dan gelmesi daha iyi olurdu çünkü bu, mevcut coğrafi maruziyetle ilişkili riskleri azaltırdı, ancak yine de fena değil.
Bu, ABD hükümetinin diğer ülkelerle nasıl etkileşime gireceği, hangi tarifeleri veya diğer düzenlemeleri getireceği sorusuna neredeyse dönüşüyor. Enerji endüstrisi ABD için özellikle önemli bir alan olduğundan, dahil olanlara sübvansiyon sağlayacağını ve bu devlet fonlarının CMG seviyesine de (çünkü bu bir Kanada şirketi, ancak Amerikan petrol şirketleri yazılımlarını satın alıyor) sızabileceğini kolayca hayal edebiliyorum. Özellikle Trump, iklim anlaşmalarından çekildiği için, hafif bir ifadeyle, tam olarak iklim dostu olmasa da, geleneksel olarak petrol ve gazda güçlü olan ve dünyada petrol ve gazın en büyük ihracatçısı olan Amerikan endüstrisini güçlü bir şekilde destekliyor. Bu elbette %100 spekülasyon, ancak eğilim bu yönde.
💰Döviz riski💰
Şirket uluslararası alanda faaliyet göstermektedir ve ürünlerini öncelikle Kanada veya ABD doları cinsinden fiyatlandırmaktadır. ABD ve Kanada doları arasındaki döviz kuru dalgalanmalarına maruz kalmak piyasa riskini temsil etmektedir.
Mart 2024'te sona eren mali yılda, Şirket'in gelirlerinin yaklaşık %79'u ABD doları cinsinden ve Şirket'in işletme sermayesinin yaklaşık 53.3 milyonu ABD doları cinsinden ifade edilmiştir. Şirket şu anda bu riskleri korumak için türev araçlar kullanmamaktadır. Ancak, Şirket'in toplam giderlerinin yaklaşık %46'sı da ABD doları cinsinden ifade edilmiştir ve bu da döviz kuru dalgalanmalarına karşı kısmi bir doğal koruma sağlamaktadır. ABD dolarının Kanada dolarına karşı zayıflaması olumsuz bir etkiye sahip olurken, ABD dolarının güçlenmesi Şirket'in mali performansı üzerinde olumlu bir etkiye sahip olacaktır.
Yukarıdakilere şunu da eklemek isterim ki, Phillip Morris (PM) örneğinde, yıllardır döviz kurunun olumsuz etkilerine karşı mücadele ettiklerini görüyoruz çünkü gelirlerinin çoğunu ABD doları olarak toplamıyorlar (karşılığında temettüler üzerinden daha az vergi ödüyorlar) ve genel eğilim, ABD ekonomisinin diğer ekonomilere kıyasla daha güçlü olması, buna karşın PM'nin yükselişte olması yönünde.
Şirket hakkındaki tezimi doğrulayan bir tür öz kontrol listesi yaptım:
- düşük veya sıfır borç: IGEN/KISMEN/HAYIR
- Uzun vadede korunabilecek önemli ekonomik fayda: EVET/PARÇA/OLUMSUZ
- mükemmel yönetim: IGEN/KISMEN/HAYIR
- mükemmel göstergeler, önemli sahip değeri yaratma: IGEN/KISMEN/HAYIR
- Toplam getirinin büyük kısmı temettülerden değil, yaratılan nakdin yeniden yatırılmasından gelir: IGEN/KISMEN/HAYIR
- uygun şirket değerlemesi: IGEN/KISMEN/HAYIR
Önemli ekonomik avantaj hariç her şey yerine getirildi. Ekonomik avantajı kısmen yerine getirdim çünkü Schlumberger, düopol pazarında daha büyük bir oyuncu. Ancak yukarıdaki verilere dayanarak bunun değişeceğine inanıyorum.
👛Bilgisayar Modelleme Grubu (TSX:CMG) Değerlemesi👛
Bu bölümde şirketin güncel değerlemesini, tarihsel değerlerle ve fikir birliği sağlanan adil değerlerle karşılaştırarak inceleyeceğim.
Derecelendirme metrikleri
Değerlendirme metriklerini aşağıdaki iki satırda görebilirsiniz. İlk satır güncel değerlemeyi, ikinci satır ise geçmiş değerlemeyi göstermektedir. Bu metrikleri çok iyi bulmasam da -çok fazla şeyi gizliyorlar- bir kıstas olarak kullanılabilirler.
- Hisse fiyatı (2025 Eylül 04): 7,09 CAD; F/K: 23,63; EV/FAVÖK: 12,98; Ü/FCF: 17,12 (Finchat.io'ya dayanarak)
- Tarihsel medyan değerleme (10 yıllık ortalama): F/K: 28,33; EV/FAVÖK: 17,52; P/FCF: 23,64 (Gurufocus'a göre)
Bu segmentte neden bir DCF modeli görmüyorsunuz? Çünkü her girdi verisi çıktı tarafında çok büyük bir varyans üretiyor ve verinin büyük kısmı tahmini bir değer. Dolayısıyla değerleme aslında hiçbir zaman tek ve kesin bir rakam olmayacak, bunun yerine mevcut değerlemenin düştüğü bir aralık tanımlanabilecektir.
Risk iştahınıza göre bu fiyat aralığına bir güvenlik marjı uygulamalısınız.
Bu yüzden kesin bir fiyat beklemeyin, kimse bir hisse senedi için bunu belirleyemez. Ancak, adil değer tahmin hizmetleri var, hemen hemen her büyük hisse senedi arama sitesinde bir tane var, bunları aşağıda topladım. Ancak, iyi bir hisse senedi destek hizmeti istiyorsanız, The Falcon Method'a abone olmalısınız (Falcon Yöntemi), orada analiz edilen hisse senetleri için giriş fiyatları sağlıyorlar (Computer Modelling Group (TSX:CMG) henüz aralarında görünmedi ama bilemezsiniz). Aşağıdaki değerleri yuvarlama kurallarına göre ilk tam sayıya yuvarladım.
Derecelendirme
- Peter Lynch: 8.8 (yaklaşık 9, ama belirli bir değerim olmadığı için hesaba katmadım)
- sabah Yıldızı: 9.44 CAD (sadece niceliksel, ancak 5 yıldız)
- Guruodak: 12.37 CAD
- Alfa Yayılımı: 9.02 CAD (Temel duruma göre %21 değer düşüklüğü, standart sapma aralığı: 7.12-10.76 CAD)
- BasitçeWallst: 11.10 CAD
- alt yığın: 10.27 CAD
Ortalama fiyat (6 değerlendirmeye göre): 10.1 CAD (Ortalamaya kıyasla %30 düşük değerde, cari fiyat CAD 7.09)
Rakamlar nasıl yorumlanmalı? Yukarıdaki "güvenlik payı" kuralı, inançlarınıza göre uygulanmalıdır. Yani şirkete gerçekten inanıyorsanız, adil bir değerden satın alabilirsiniz. Ancak %10'luk artışlarla hareket ederseniz (ki bu durumda inançlarınız güçlüdür), matematik şöyle görünecektir:
- %10 güvenlik marjı: 581*0.9=523 USD
- %20 güvenlik marjı: 581*0.8=465 USD
- %30 güvenlik marjı: 581*0.7=407 USD (şu anda bunun bir yerlerindeyiz)
- %40 güvenlik marjı: 581*0.6=349 USD
- %50 güvenlik marjı: 581*0.5=290 USD
Elbette, liste uzayıp gidebilir. Chris Mayer hisseyi yaklaşık 9.7 CAD'ye satın aldı (satın alma fiyatı yukarıdaki ortalamaya dahil değil), bu bir rehber olmamalı, ancak insanlar bu tür verileri okumayı seviyor, bu yüzden ben de paylaşacağım.
Buna dayanarak, hisse senedi aşırı ucuz değil, ancak mevcut P/E (28.5) medyan P/E'nin (29.9) altında ve Peter Lynch grafiğindeki kırmızı çizginin altına düştüğü görülebilir. Geleneksel P/E:15'ten ışık yılları uzaktayız, ancak aslında bu çok kötü bir parametre, ayrıca satın almalar nakit çıkışına neden oluyor, bu da P/E değerini olumsuz etkiliyor (bu durumda yalnızca EPS değil, aynı zamanda P değeri de güzelce düştü). EV/EBITDA ve P/FCF de ortalamanın altında, oldukça ucuz.
🌗Önemli haberler ve son çeyrek🌗
Bu bölümde son çeyrekte neler yaşandığını, önemli bir haber/olay olup olmadığını inceleyeceğim. Şirket altı ayda bir raporlama yapıyorsa bu dönemi inceledik.
2025 yılı üçüncü çeyrek raporu şu anda mevcut (4. çeyrek Mart 2025 sonu itibarıyla kapandığı için numaralandırması alışılmışın dışında).
- CEO'nun mektubuna baktım, öne sürdüğü şeyleri çok beğendim, tezimi gerçekten destekliyor:
"Bir meslektaşım yakın zamanda bana "temsil ettiğin o tek kelime nedir?" sorusuyla meydan okudu. Benim için kolay bir cevaptı çünkü bu derinden benimsenmiş ve uzun süredir devam eden bir inanç. O tek kelime "bileşik faiz"tir. Bileşik faizin dünyanın 8. harikası olduğu söylenir ve hem kişisel hem de profesyonel hayatımda "her gün kendinizin %1 geliştirilmiş bir versiyonunu getirin ve bir yılda 37 kat daha iyi olacaksınız" diye inanırım. Çalışanlarımız bunu iyi bilir çünkü CMG'ye katıldığımdan beri bunu sık sık tekrarladım. Bunu her gün yapmaya çalışıyorum." - "Tekrarlayan yazılım gelirlerine odaklanıp marjları genişlettikçe, serbest nakit akışımızı artırmaya başlamayı ve bunu daha fazla satın almaya yönlendirmeyi umuyoruz." - 2025Q3 Yatırımcı mektupları, Pramod Jain
📖Bilgisayar Modelleme Grubu 2025 3. Çeyrek Raporu📖
Yatırımcılara yazılan raporda fiyatlar USD cinsinden gösterildiği için ben de USD kullandım (1 USD=1.42 CAD)
- Gelir: 35.8 milyon ABD doları gelir (33'te 2023 milyon ABD dolarıydı),
- -1% R&P, (rezervuar ve üretim çözümleri)
- +9% sismik segment, +6% satın almalar yoluyla
- Faaliyet karı: 11.2 milyon ABD doları (+%37)
- FAVÖK marjı: %39 (+%2)
- Net gelir: 9.6 milyon ABD doları (+%71)
- EPS: 0.12 $, +%71
- FCF: 0.11$, +%22
Mükemmel mali sonuçlar. Transkript burada.
Yıl Sonu Raporu: 2025.05.21
Olağan Genel Kurul: 2025.09.xx?
2025Q2 CEO'sundan ilginç bir gerçek:
- "Her çeyrekte sizinle en son gelişmeleri ve ilerlemeyi paylaşmayı hedefliyorum. Bu çeyrek, Bluware'in CMG'nin mülkiyetinde olduğu tam bir yılı işaret ediyor ve genel resmi akılda tutmak için, satın alma stratejimizin CMG Group'un genel performansına nasıl katkıda bulunduğuna dair yorum yapmak istiyorum. Son on iki aylık dönemde (30 Eylül 2024'te sona erdi), mali performansımızı önemli ölçüde güçlendirdik. Gelirimiz 42.3 milyon dolar veya %51 arttı ve Bluware'in ticari dönüşümünün henüz başlarında olmamıza rağmen, Düzeltilmiş FAVÖK 3.1 milyon dolar veya %8 arttı."
Bir yılda +42 milyon dolar, toplam cirosu 88 milyon dolar olan bir şirket için. Brutal.
- "Bu özel sözleşmenin çeyrek üzerinde orta düzeyde bir etkisi oldu. Yenilemelerde küçük dalgalanmalar olması alışılmadık bir durum olmasa da, hissedarlarımıza karşı tamamen şeffaf olmayı ve onları çağırdığımda kazançlar ve kayıplar hakkında dengeli bir görüş sunmayı taahhüt ettim."
- "Şimdi önemli olarak, hissedarlarımıza güçlü bir bilanço sürdürmeye inandığımı ve finansal kaldıraçların hissedar değerini artırmak için aşırı risk almadan dikkatli ve fırsatçı bir şekilde kullanılması gerektiğini temin etmek istiyorum." - 2025 2. Çeyrek Yatırımcı Mektupları, Pramod Jain
Computer Modelling Group (TSX:CMG) hakkında diğer ilginç gerçekler
Öncekilerde yer almayan her şey veya açıklanması gereken özel bir KPI - anahtar performans göstergesi - veya kavram varsa, bunlar da burada yer alır.
TPG: temel performans göstergeleri, bunlar aşağıdaki tabloda gösterilmiştir. Yönetim tazminatı organik net gelir büyümesi ve ROIC tarafından belirlendiğinden, bu durumda ikisi tutarlıdır: şirket için iyiyse, yönetim için de iyidir ve tam tersi.
FCFA2S: FCFA2S, "Hissedarlara Sunulan Serbest Nakit Akışı"nın kısaltmasıdır. Bu, bir şirketin faaliyetlerinden elde ettiği nakit akışının ne kadarının, sermaye yatırımları ve diğer sermaye sağlayıcılarına olan yükümlülükler düşüldükten sonra hissedarlara sunulduğunu ölçen, IFRS dışı bir finansal orandır. Gördüğünüz gibi, değerler oldukça pozitife dönmüştür.
Bir diğer ilginç nokta da, müşterilerin bir hizmet/ürün kullandıklarında ne kadar memnun olduklarını ölçen net tavsiye puanı. CMG örneğinde bu, 68 üzerinden %100 iken, sektör ortalaması %41. Microsoft'un %38, Apple'ın %61, Starbucks'ın ise %77'lik bir orana sahip olduğu düşünüldüğünde bu hiç de fena değil; bu olağanüstü bir oran. Tamam, herkes Microsoft'tan nefret ediyor, ama o kadar devasa bir dev ki kimse NPS puanını umursamıyor ve bence bu "tekelin özünü" özetliyor.
Bilgisayar Modelleme Grubunun Özeti
Analizin özeti, çizim dersleri.
Hiç hoşlanmadığım şey, modellerdeki beklentinin ne kadarının CMG'nin, kullanılan malzemelerin (gaz, petrol, jeotermal enerji) yerini CO2'nin aldığı CSS pazarına gireceği yönünde olduğunu bilmemem ve bu da yazılım kullanılarak modelleniyor. Baştan fiyata dahil edilen ve sonrasında doğru şekilde büyümeyen bir şey için ödeme yapmaktan mutlu olmazdım. Bunun olup olmayacağı da bence güçlü bir siyasi anlatı meselesi ve buna paramı yatırmaktan mutlu olmazdım. CMG'nin müşteri tabanının yeterince çeşitlendirilmiş olması çok şanslı bir durum, şirket sadece ABD'ye bağımlı değil. Elbette bunun temel işle ilgisi yok, ancak fiyatın daha da düşmesi ve bu tür risklerin ortadan kalkması beni rahatsız etmez.
Ayrıca üretilen nakdin %67'sinin temettü olarak ödenmesinden hoşlanmıyorum. Uzun vadede, temettüyü tamamen ortadan kaldıracaklarını ve kalan parayı satın almalara yatıracaklarını veya temettüyü ortadan kaldırmazlarsa ve şirketin geliri artarsa, ödeme oranını artırmayacaklarını bekliyorum.
CMG, birçok yönden çok daha büyük CSU'ya - veya onun yan kuruluşlarına - çok benziyor. Aynı yönetim zihniyeti, görev açısından kritik yazılım şirketlerinin satın alınması, teşvikler iç getiri oranına bağlı, şirket çok nakit üretiyor, gelirleri artıyor, borçları yok. Büyük bir bonus, CSU yöneticilerinin özellikle her iki şirketin yönetiminde olması, bu nedenle CSU'dan çok şey mevcut. Kendi niş pazarlarında tekele sahipler ve şirket değerinin bile altında. Çok yakından takip ettiğim tek bir yatırımcı var, Kasım 2024'te yaklaşık 9.7 CAD'den şirkete yatırım yapan Chris W. Mayer, ki bu benim için çok güçlü bir gösterge, her ne kadar diğer yatırımcıları kopyalama eğilimim olmasa da. Açıkçası, asla yatırım tavsiyesi veremem, ancak satır aralarını okuyabilen herkesin ana fikri anlayacağını düşünüyorum.
Sıkça Sorulan Sorular (SSS)
Hisse senedi satın almak için hangi aracı kurumu seçmeliyim?
Bir broker seçerken dikkate alınması gereken birkaç husus vardır - bu konuda detaylı bir makale yazacağız - ancak dikkate değer olan birkaçını vurgulamak istiyorum:
- boyut, güvenilirlik: Aracı kurum ne kadar büyükse o kadar güvenlidir. Bankacılık geçmişi olan -Erste, K&H, Charles Schwab, vb.- daha da iyidir ve tanınmış brokerlar genellikle daha güvenilirdir.
- harcamalar: Aracı kurumlar, hesap yönetim ücreti, en kötü maliyet olan portföy ücreti, alım/satım ücreti ve döviz bozdurma maliyeti (aracı kurum hesabına USD yatırılmaması durumunda) gibi çeşitli maliyetlerle faaliyet göstermektedir.
- Enstrümanların mevcudiyeti: Hangi brokerın hangi piyasayı aktif olarak kullandığı, talep üzerine verilen enstrümanı ne kadar sürede eklediği önemli değildir.
- hesap türü: Nakit veya teminat hesabı, teminat hesabı sadece opsiyonlar için kullanılabilir. Macaristan'daki vergi mükellefleri için bir TBSZ hesabına sahip olmak önemlidir, ancak diğer ülkelerin vatandaşları için de aracı kurum tarafından desteklenen veya desteklenmeyen özel seçenekler (örneğin Amerikan 401K emeklilik tasarruf hesabı) bulunmaktadır.
- yüzey: En az değer verilen yönlerden biri olmasına rağmen, çok büyük bir zaaf da olabilir. Artık faaliyette olmayan Macar broker Random Capital'da hesabı olan herkes, 90'lardan kalma bir arayüz üzerinde çalışmanın ne demek olduğunu bilir. Erste'nin sistemi çok yavaş, Interactive Brokers havacılık sınavı gerektiriyor ve LightYear basit ama modern çözümlere inanıyor.
Yukarıdakilere dayanarak, Interactive Brokers hesabını öneriyorum çünkü:
- güçlü bir geçmişe sahip dünyanın en büyük brokeri
- Üzerinde milyonlarca enstrüman mevcut ve bir hisse senedi genellikle birden fazla piyasada listeleniyor – örneğin hem orijinal hem de ADR – hisse senetleri de mevcuttur
- az İnteraktif Komisyoncular indirimli bir komisyoncu, piyasadaki en düşük fiyatlara sahipler
- Wise hesabınızı bunlara bağlayabilir ve buradan hızlıca para transferi yapabilirsiniz
- Morningstar'ın analizleri temel gezgin altında ücretsiz olarak mevcuttur (analiz için iyidir)
- EVA çerçeve verileri temel gezgin altında mevcuttur (analiz için yararlıdır)
- hem nakit hem de teminat hesapları var, Macar vatandaşları bir TBSZ açabilir
- Üç tip arayüz kullanabilirsiniz: bir web ve PC istemcisi ve bir telefon uygulaması vardır
Hisse senetlerini analiz etmek için hangi veri kaynaklarını kullandınız?
Kantitatif analiz için öncelikle çeşitli hisse senedi tarama sitelerini kullanıyoruz ve nitel analiz için şirket raporları ve Substack kanalı, podcast'ler - Business Breakdowns - ve benzeri kaynaklar gibi diğer analizleri kullanıyoruz.
Önemli olan değer mi, kalite mi?
Cevap her ikisi de, ancak kalite daha önemlidir. Ucuz ama kalitesiz bir şirketin hisselerini satın almaktansa, çok kaliteli bir şirketi adil bir fiyattan satın almak çok daha iyidir.
Hisse senedi satın almak için en iyi zaman dilimi nedir?
Minimum 5 yıldır, ancak 10 yıldan sonsuza kadar olan zaman ufkunu göz önünde bulundurmalısınız. Yaklaşımımız tipik "al ve tut" yaklaşımıdır; vurgu seçimdedir, ardından hisseleri mümkün olduğunca uzun süre tutmaya çalışırız, bu da inanç gerektirir. Nadiren satarız, özellikle de kurduğumuz tezin bozulduğunu veya bir hata yaptığımızı hissettiğimizde.
Hangisi daha iyidir: bireysel hisse senetleri mi yoksa ETF'ler mi?
Bunda hiçbir doğruluk payı yoktur. S&P 500 ETF'si ile piyasayı takip etmek oldukça kolaydır ve biraz bilgi ve pratik ile yapılabildiği için yeni başlayanlar için bile yapmaya değer. Tek tek hisse senetlerinin analizi şirket başına 30-50 saat gerektirdiğinden, bu işi sevmeyenlere tavsiye etmiyoruz.
Hisselerinizi TBSZ hesabınızda mı tutuyorsunuz?
Evet. Macaristan vatandaşı olarak, geleneksel nakit tabanlı bir hesaba göre vergi avantajı o kadar büyüktür ki, her yıl yeni bir TBSZ hesabı açmaya değer ve daha sonra para çekme işlemi de çözülür (ancak hesabınızdan hiçbir şey çekmek istemiyorsanız, bunları uzatabilirsiniz)
Analizlerinizde hisseler için neden belirli bir satın alma fiyatı belirtmiyorsunuz?
Birkaç nedenden dolayı satın alma fiyatı belirlemiyoruz: Birincisi, bir şirketin değerinin doğru bir şekilde hesaplanamaması. Öte yandan yatırım tavsiyesi veremeyeceğimiz için bu analizler sadece başkalarının kararlarını desteklemek amacıyla yapılmaktadır. Bu nedenle, diğer hizmetlerimizden aldığımız adil değer tahminlerinin yanı sıra bir miktar güvenlik payı da kullanıyoruz. Sonuç olarak inançlarınız bir şirketin sizin için ne kadar değerli olduğunu belirleyecektir.
Hangi hisse senedinin fiyatı yükselecek veya düşecek?
Bunu kimse bilmiyor, çünkü bunu söyleyebilecek sihirli bir formül yok. Matematiksel olasılıklara dayalı olabilir. Yüksek kaliteli şirketlerin hisse senedi fiyatları uzun vadede artar; çünkü bu şirketlerin gelirleri artar, yaratılan nakdi işletmeye yeniden yatırabilirler ve yüksek içsel değer yaratımına sahiptirler. Ancak kısa vadede -birkaç yıl- piyasa ve döviz kuru her yöne hareket edebilir.
Yasal ve sorumluluk beyanı (diğer adıyla feragatname): Yazılarım kişisel görüşler içermektedir, bunları yalnızca kendimi ve okuyucularımı eğlendirmek için yazıyorum. The iO ChartsSitede yer alan makaleler yatırım tavsiyesi konusunu hiçbir şekilde kapsamamaktadır. Hiçbir zaman istemedim, istemiyorum ve gelecekte de istemem. Burada verilen bilgiler yalnızca bilgilendirme amaçlıdır ve kesinlikle bir teklif olarak yorumlanmamalıdır. Görüş beyanı hiçbir şekilde finansal araçların satışı veya alımı için bir garanti olarak değerlendirilmemelidir. Aldığınız kararların sorumluluğu yalnızca size aittir, ben de dahil olmak üzere hiç kimse risk almayacaktır.
